違約潮給中國債市帶來長期改變 國企信仰弱化倒逼市場價值重估

【彭博】-- 近期中國多家地方國企集中「暴雷」後，投資者對國企債展開價值重估，擁有最高信用評級的發行人亦未幸免。市場人士預計，最近一輪信用事件將給債市帶來長期改變。

彭博匯總數據顯示，中國境內AAA級國有企業信用債平均買價殖利率上月升至兩年來的最高，當前仍在這一高位附近。同月，該類國有企業在境內發債的平均利率創下2019年12月以來最高。

華晨汽車、永城煤電等地方國企成為近期債市的違約主力，一些債務負擔沈重、償債能力偏弱的地方國企債券出現了罕見的大幅下跌，部分存續債券較多的發行人債券二級市場價格一度下跌逾20%。

「當市場處於比較恐慌的情緒下，我們相信政府還是會對相關企業提供一些救助，」穆迪投資者服務公司駐香港分析師鍾汶權表示，而當市場的波動慢慢平復下來，個別公司再發生違約不會顯著債券市場的融資的時候，預計政府也將不會再提供無條件的救助。

中國國務院金融穩定發展委員會上月提出嚴厲處罰各種「逃廢債」。市場對信用債市場違約加劇的擔心有所緩和，但遠未回落至違約潮之前的估值水平。分析人士稱，大宗商品貿易、煤炭、有色金屬等行業和高風險區域發行人勢將面臨更大的信用分化。

動搖信仰

「永煤事件影響還是比較深遠的，在每一輪重大的事件之後信用債市場的估值都會發生一些長期的改變，」滙豐晉信基金固定收益總監李媛媛表示，永煤違約後，大家對於國企產業債信仰有一定的動搖，市場現在慢慢回歸基本面定價，客觀評價發行人償債能力，減少對政府背景和評級的依賴。

興業證券固收分析師黃偉平等也在報告中指出，投資者不要盲目迷信外部評級機構對發行主體賦予的高評級，對於基本面較弱或是邊際弱化的國企需要保持謹慎，同時關注風險在區域間的傳導和惡性演化，諸如東北三省、河南省內企業或會因此次違約事件而陷入再融資困境。

Kaiyuan Capital首席投資官Brock Silvers在採訪中表示，「中國肯定不會也無法救助每一個困境企業，因此我們預計明年會有更多的違約和重整出現。」

李媛媛表示，2021年信用債要謹慎下沈資質，雖然今年融資環境是改善的，但不可否認經濟的全面復甦和企業造血能力的全面恢復還需要一段時間，另外高層強調多次要穩定宏觀槓桿率也可能再次成為政策主線。

重估未完

今年上半年，新冠疫情來襲之際，中國央行放鬆貨幣政策支持實體經濟，信用債發行迎來供需兩旺的盛景。AAA級國企債的平均票息5月份一度創紀錄低點。隨著經濟保持復甦勢頭，寬鬆政策逐漸退出，弱資質國企償債壓力凸顯。

法國巴黎資產管理首席經濟學家Chi Lo在報告中稱，中國仍在有序退出隱性擔保，允許包括國企在內的經營不良的公司違約以達到去槓桿的目標。

此前，清華大學旗下的紫光集團，雖然在晶片等戰略科技領域大舉投入，但負債壓力過大，最終並未獲得政府兜底，資金鏈斷裂發生違約。

鍾汶權指出，一些戰略性比較高或者是和政府功能比較密切的行業相關企業更有希望得到政府的支持，但在競爭性行業，公司在行業地位處於弱勢且單個公司如果違約也不會給市場帶來非常衝擊時，政府可能會通過市場化的方式處理。

興業證券在近期另一份報告中指出，市場對國企、央企「信仰交易」過於擁擠，在信用分層疊加新的一輪信用擴張見頂環境下，對於國企、央企信用風險重定價並未結束。

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