【股市新談】中國同輻的估值被低估（彭偉新）

中國同輻(1763)

中國同輻(1763)主要是從事診斷及治療用的放射性藥物及醫療用及工業用的放射源產品之研發、製造及銷售，以2017年的收益計算，集團是內地最大的顯像診斷及治療用放射性藥品尿素呼氣試驗藥盒及測試儀以及放射免疫分析藥盒生產商，分別佔據內地的市場份額40.4%、78.0%及35.0%。現時集團所生產的藥品組合包括54種已註冊顯像診斷及治療用放射性藥品、4種已註冊尿素呼氣試驗藥盒、10種已註冊尿素呼氣試驗測試儀、147種已註冊體外免疫診斷試劑及藥盒。截至最後實際可行日期，放射源產品組合包括5種醫用放射源產品及70多種工業用放射源產品，現時，集團的銷售網絡覆蓋的醫院及其他醫療機構超過10,000家，其中包括中國1,400家三級醫院、4,500家二級醫院以及4,300家一級醫院。

而2017年集團的營業額為26.7億元人民幣，按年上升13%，而3年的複式平均增長為11.4%，反映銷售增長有加快的情況、另外，營業額若按產品分類，大致可以分為4大類，包括放射性藥物、放射源產品、輻照裝置及獨立的醫學檢驗實驗室服務，當中，仍然以放射性藥物的佔比最大,達到23億人民幣，佔總營業額86%。

由於集團所生產及銷售的產品屬於醫療用的藥品，有其獨特性而令到集團的整體銷售能有較佳的銷售增長，去年全日增長13%，而行業中可供參考的企業在同期之銷售增長由-7.3%至+99.36%，中間值為46%，增長稍為稨低。不過，集團的EBITDA Margin則有22.3%，行業中可供參考的企業在同期則由4.02%至36.19%，中間值為16%，集團的EBITDA Margin勝同行的競爭對手。

以收市價19倍計算，集團的市盈率約為19倍，而行業中可供參考的企業在同期的市盈率為20倍至28倍，中間值為24倍，代表集團的估值仍然低於市場的中間值，屬於吸引的水平。集團在IPO的發行股份數量為8,000萬股H股，當中只有4,100萬股份可自由流通，其他的股份則有禁售期至2019年的1月5日，至7月25日止持有集團股份的機構投資者共有4位，共持有4,296萬股份，佔已發的股份53.7%或流通股份的29.3%。

集團主要股份包括中國核工業集團(持股33.35%)、中國原子能科學研究院(持股18.30%)、中國核動力研究設計院(持股14.69%)及北京中核產業投資基金(持股5.87%)。至2017年底集團的總負債只有1.5億人民幣，佔總資產的6.85%，負債比率偏低下，2017年全年的利息開支只有709萬人民幣，令到集團的流動性風險明顯較低而且日後有更大的空間可以利用債務融資作為集資工具。

若果以整體盈利前景、資本結構、以及行業的獨特性，中國同輻並非一般的醫藥股，但可能因為業務較為專業，因此市場未有理解到其發展潛力。股價以7月27日收市價19元計算，較上市時招股價21.6元下跌12%，而自7月6日上市以來，共錄得1.52億港元的資金流走，分別為大戶累計流走了7,980萬港元及散戶流走了7,280萬港元，不過，以走勢來說，散戶的資金流出情況持續轉差，反而大戶的資金流出情況有改善，由7月6日上市日本來錄得的1.14億港元流出，減至至7,280萬港元流出。反映大戶在股價下跌期間有在市場上主動吸納股份。

暫時股價在上市後最高見過22.65元，而最低則見18.66元，相信股價偏弱主要是受到長生生物科技造假的事件影響到整個醫藥股的走勢，不過，只要股價不再向下跌穿18.66元，股價有望先行作出整固，再等待整個市況回穩時逐步收復之前的跌幅。

京華山一研究部主管