交銀國際：閱文(00772.HK)現價不便宜 IP運營變現有待觀察

交銀國際發表報告表示，騰訊(00700.HK)旗下閱文集團(00772.HK)於昨日(8日)在港交所主板上市，發行價每股55元，昨收市價102港元。該行認為，閱文集團在網絡文學領域具備較強競爭力，未來可獲取更多市場份額，付費收入仍將是公司最穩定的增長驅動因素，IP運營業務在短期難以替代付費閱讀形成強變現，該行對未來IP運營業務在影視劇投資的表現保持關注。估值來看，每股102港元的價格對應785億人民幣市值。

該行指，公司目前業務基本面較難支撐閱文市值，認為閱文現價並不便宜，建議保持關注其IP運營業務在影視劇投資方面的進展。根據騰訊模型內相關業務的預測，認為該業務的市場估值偏高。

交銀國際稱，閱文IP運營業務目前收入貢獻約10%，短期難以形成強變現，公司欲向下游影視劇製作擴展，不確定性較高。該行認為，IP授權價格經過兩年暴漲，市場已進入冷靜期，未來價格漲幅會趨於理性：從2014年開始，網絡文學受益於影視劇改編的熱潮，IP授權價格水漲船高，單部文學IP的授權價格從數十萬元人民幣(下同)漲至數百萬元，而影視製作公司在拍攝劇集完成後，會以更高的價格將播放版權出售給播放平台，目前單部電視劇的平均授權價格在1億至2億元。

該行指，網絡文學的頭部效應非常明顯，目前只有頭部0.01%的網文可以產生授權收入，而單部文學IP的漲價空間也較為有限。該行看到閱文開始向下游影視劇製作產業鏈發展，即自行投資製作影視劇產品，希望可以通過售賣影視劇IP擴大收入規模。影視劇製作業務的回報不確定性較高，極受觀迎的影視劇的收入可以達數億元，對標內地規模最大的的影視劇製作公司之一華策影視，2016年收入規模為44億元，淨利潤5億元(利潤率12%)。(wl/da)~

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