雅虎香港財經 大得不能倒 兩隻實力內房股越跌越買
內地樓市走勢似乎未受新冠肺炎疫情打擊，整體銷售表現好過市場預期，料內地城市陸續解封後，內房銷售回升，4月後銷售望回復正增長。中國國家統計局公布70大中城市樓價，3月按年升5.3%，但升幅為2018年6月以來最低。疫情下內地樓市仍堅挺，是否「大得不能倒」？
慎防負債高
不過，評級機構穆迪將內房評級前望降至「負面」，因受疫情衝擊、內地經濟增長放慢，影響物業需求及存貨，而內房離岸融資市場仍不明朗。穆迪料，今年中國的全國性房產銷售跌5%至10%，但受評級監察的內房其表現優於全國性房企。
是耶非耶，面對「疫市」內房仍有抗跌力，一直被詬病負債高，如中國恒大(SEHK:3333)及融創中國(SEHK:1918)去年淨負債比率高達159%及179%。近日有龍湖集團(SEHK:960 )有股東折讓配股，融創出售酒店及賣金科股權減債，顯示內地資金鏈緊張。經得起風浪的內房要符合多個準則，包括低淨負債率、大量未入帳銷售合約（支持盈利增長）以及有租金收入緩衝賣樓的波動。內房尋寶，中國海外(SEHK:688)及華潤置地（SEHK:1109）符合有關要求可沾手。
1.中海外淨利潤率突出且負債率低
中海外2019年淨利潤率25.4%，雖然按年下跌，但已遠高出2015年21.6% ，是行內少數房企擁有兩成以上淨利潤率，雖然去年集團毛利率跌至33.7%，但仍屬行內高水平，超過三成已很理想。另外，集團去年未入帳的銷售合同升40%至2750億元（人民幣．下同），支持未來數年盈利。
目前中海外持有運營甲級寫字樓45棟、購物中心13家、長租公寓2家、自由辦公項目12個。另有72個商業地產項目在建設中，是內地最大的單一業權寫字樓發展運營商，如果新增商業物業落成後大大推動租金收入。集團去年租金收入37.5億元，升26%，物業投資分部溢利佔整體19%，有上升空間。
財務方面，中海外去年底有現金954.5億元，淨負債比率為33.6%，屬行內最理想水平房企之一。而根據去年業績，中海外每股資產淨值為25.6港元，與價格25.65港元(15日收市價)有輕微折讓，而預測市盈率只有5.6倍屬便宜。
2.潤地具分拆物管概念且租金收入強勁
如果將中海外與潤地比較，潤地剛公布3月合約銷售跌13%，而中海外則上升。潤地與中海外發展模式相似，賣樓以外增加租金收入比重。潤地大力發展商場及小量酒店業務成為賣點之一，去年集團毛利率為37.9%，按年跌5.5個百分點，毛利率水平更高於中海外，因潤地的投資物業拉升整體毛利水平，淨有息負債率只有30.3%，亦屬行內極理想水平。
而集團已銷售尚未結算的簽約額為2239億元，今年結算達1287億元。而未結算合約水平稍低於中海外。
去年潤地投資物業及酒店分部業績佔整體比重有11%，未來有增長空間大。集團近年大力發展商場，令去年投資物業營業額120.3億元，同比26.3%。購物中心業務營業額91.5億元，同比增長33.4%；酒店業務營業額14.9億元，同比增長4.5%。集團已開業萬象城／萬象天地並25個，萬象匯1個，儲備項目46個
不過，內地爆發疫情，不單封城更有禁足令，直接衝擊潤地商場及酒店業務，管理層上月公開表示，於3月94%的商場店舖已開業，而銷售及人流回復至去年同期的50%至60%。不單商場受影響，其實中海外的寫字樓業務亦受疫情影響，只是商場影響明顯。
至於估值而言，根據去年業績潤地每股資產淨值為24.3港元，以4月15日收市價31.5港元計算，市帳率為1.29倍，出現溢價，可能反映公司未來分拆物管業務價值，股價率先向上，預測市盈率為7.6倍(7)，較中海外為高。
結語
以業務來看，中海外及潤地旗鼓相當，兩者毛利率水平均逾三成，未入帳銷售額逾2000億元，負債水平低，均是不俗內房選擇。
不過，去年中海外全年派息增13%，而潤地只升0.7%，反映前者對今年前景更有信心，而中海外估值相對潤地更低，於市況不明下中海外屬高質而穩健之選。
長線而言，潤地去年投資物業收入有123億元，而中海外只有38億元，潤地收租業務潛力不容低估，只要疫情過去，內地續走向消費型經濟，潤地的商場租金帶來利潤可觀且具防守性，惟網購影響屬未知數。
編輯:Yan
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本文所提供的信息僅供一般參考之用，並不構成任何個人化的投資勸誘或建議。作者Cyrus Li沒持有以上提及的股票。
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