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左手護成長 右手控債務 中國央行易行長使命不易

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左手護成長 右手控債務 中國央行易行長使命不易

【彭博】-- 在北京中南海深處,國務院正在召開會議,討論一項旨在幫助處境困難的國內企業的複雜計畫。

就在這次國務院會議於今年5月份召開的幾天前,美國總統川普剛剛對中國輸美商品加徵更多關稅,並頒布了針對華為的出口禁令。

但在當天,官員們並未重點討論貿易戰的影響,而是在探討如何解決來自國內的一個大麻煩:規模高達約35萬億美元的企業、居民和主權債務。

國家發改委的一位官員建議,中國央行應開閘釋放流動性以供銀行用於收購企業股份,而企業則可以用這些資金償還債務。

中國央行行長易綱參加了上述會議,但在他講話前,中國總理李克強就否定了上述建議,理由是央行提供更多流動性並非解決問題的答案所在。

對易綱而言,這是又一個小小的勝利。在他出任央行行長的20個月裡,這位美國伊利諾依大學的校友一直反對「大水漫灌」的刺激措施,而是希望僅釋放足夠的流動性,來保持經濟從21世紀頭十年中期的兩位數增速向預期2020年代低於6%的增速平穩過渡。

即便不斷惡化的數據凸顯出經濟急劇放緩的風險,但中國央行目前仍維持這種宗旨不變。儘管聯儲會自7月份以來已經降息75個基點,但由於擔心債務泡沫再次膨脹或刺激已經升溫的通貨膨脹,中國人民銀行仍維持了最循序漸進的方式。

上述方式在本月獲得印證。11月18日,關鍵的7天期逆回購協議利率被下調5個基點,此前在本月初小幅調降MLF操作利率5個基點。貸款市場報價利率(LPR)將於周三公佈。

近年來全球經濟成長約有三分之一來自中國。易綱這種在政策上有所保留的做法意味著,與北京過去大規模刺激時不同,此番全球需求將不會獲得來自中國的強有力支持。如果易綱成功實現在維持成長穩定的同時避免債務危機,中國將繼續朝著中共規劃的「小康」社會前進。如若不然,則前景將殊難預料。

易綱是在繼續推進其前任周小川的工作。周小川在卸任前的幾年裡主張控制債務比經濟實現超高增速更為重要。這一觀點似乎已在最高層獲得認可。

長江證券駐北京的首席經濟學家伍戈表示,債務與成長之間的平衡是中國決策者需要在10年或更長時間內解決的任務,除非有根本的結構性改革可以消除其中的一部分;否則,債務將被展期,而不是被清除,就像鴕鳥把頭埋在沙子裡。伍戈曾在中國央行貨幣政策部門任職12年。

坐鎮在位於北京金融區門戶地帶的央行總部辦公樓內,易綱也在設法延續周小川15年來從根本上推動央行現代化改革的努力探索,將其打造為不容忽視的全球貨幣監管機構之一。

外資投資正以前所未見的規模押注中國經濟的未來,隨著中國金融門檻下降,這股勢頭勢必只增不減。今年9月,包括摩根大通和高盛高管在內的一行人與易綱及其他監管官員在距離央行總部約一公里附近的麗思卡爾頓酒店見面,這表明,貿易戰並沒有阻擋海外金融機構從這個估計年利潤達90億美元的金融行業分一杯羹的迫切步伐。

國際投資者已經通過MSCI Inc.等機構編制的指數直接暴露在中國股市的漲跌之中,花旗稱,到2023年,國際投資者可能持有最高達20%的中國主權債務。中國央行的一舉一動無不牽動著這些資產價格的走勢,若想讓海外資金持續流入中國市場,易綱必須要滿足海外投資者對透明度的需求。

然而事實上,由於不具備其它主要央行享有的那種正式獨立性,易綱解釋政策和為調整政策方向打基礎的能力受到限制。儘管中國央行可自行決定諸如貨幣市場流動性管理之類的日常操作,但國務院才有基準利率最終決定權。

實際上,不夠透明是中國政策制定流程的一個特點而非缺陷。不同於具有正式獨立性的聯儲會或歐洲央行,中國央行必須努力謀求其它部門對其政策建議的認同,再爭取最高領導層的同意。

目前而言,易綱得到了領導層的支持。易綱的上司正是牽頭中方與美國進行貿易談判的劉鶴。外界廣泛認為,2016年《人民日報》一篇標志性文章所採訪的主張去槓桿優先於短期經濟成長的「權威人士」正是劉鶴。另外,最高銀行業監管官員郭樹清擔任央行黨委書記。

中國政策制定所採用的會簽制度,意味著與其它政府部門的討論與央行內部討論同樣重要。為保留商量餘地,決策者幾乎不會在達成初步共識前向公眾透露政策思路。投資者可以從歐洲央行或日本央行的經濟模型及官員講話中尋找線索,而中國央行內部流程像所有其它中國政府部門一樣並不對外開放。

因此投資者可能方寸大亂,有時甚至很劇烈。例如2015年那次人民幣貶值就讓全球市場大跌。或者今年債市因為刺激預期落空而下滑。

「對中國而言,要想適當提高金融市場國際化程度,央行就該在與‘客戶’的溝通上帶頭採用更積極、更國際化的姿態,」Eurizon Slj Capital創始人兼聯席首席投資官Stephen Jen表示。「有時候央行採取行動的時機和動機讓市場困惑,因為沒有相應的聲明或講話來加以解釋。」

中國央行、國家發改委和國務院對與上述國務院會議相關的內容不予置評。中國央行未批准關於貨幣政策及其透明度問題的置評請求。行長易綱在6月份接受彭博電視採訪,為首度接受外媒採訪。

黑箱之中開始透露出一線希望。中國央行就今年推出的利率制度改革廣泛征集意見並公開討論,同時開始在日常流動性操作時發表央行對市場的看法。另外,今年邀請外媒出席的新聞發布會也多過以往,並有更多信息同時發布英文版本。

但市場參與者依然得猜測重要流動性操作的時機和內容。中國央行也沒有決定官方利率的例行政策會議。利率改革增添了央行工具箱的複雜度,觀察人士需要留心的政策工具變得更多,而沒有一項具有決定性意義。

易綱公開講話的時候投資者本該好好聽。易綱在6月接受彭博新聞社採訪時警告流動性氾濫,並暗示並不執著於捍衛特定匯率水平。大約兩個月後,人民幣貶破1美元兌7元,他也信守了在刺激措施上保持克制的承諾。

除非出現諸如美中貿易衝突顯著惡化,或樓市崩盤之類無法預見的危機,易綱似乎勢必會繼續像走鋼絲一樣小心平衡。

「從周行長開始到易綱接棒,他們讓最高領導層相信降低金融風險非常重要,」彼得森國際經濟研究所高級研究員Nicholas Lardy表示。「看上去習近平主席接受了這個觀點。」

原文標題Inside the PBOC’s Struggle to Balance China’s Growth and Debt

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