雅虎香港財經 拉闊投資｜滯脹恐慌瀰漫的投資策略（小勇哥）
全球「通脹向上行，經濟向下走」，可能引致滯脹（stagflation）出現，這是現時金融市場最憂慮的事。經濟放緩主因是去年疫情帶來的低基數效應逐漸消失。另一原因是供應鏈瓶頸的問題。至於通脹，今次主要是由能源推動（energy-driven）。
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全球能源價格之所以急升，短期因素是新冠疫情導致在生產及物流兩大環節的供應鏈瓶頸，生產瓶頸的結果是供應不足，產品價格上升。疫情初期，由於供求兩端同時凍結，所以抵銷了對價格的影響。然而，今年來全部各國放棄清零轉為與病毒共存的策略，需求大幅回升，令到供不應求，商品價格持續上升。
物流方面的瓶頸主要體現於人手不足。一是疫情導致勞動參與率下降，有些出於對病毒的恐懼不願工作，有些因小朋友留在家中影響婦女出外工作；二是疫情期間政府的豐厚補助金額降低了求職意欲；三是員工結構性流失，如英國脫歐，流失大量東歐勞動力。以上因素衝擊勞動力的供應，加大了工資上漲的壓力。
結構性問題值得重視
只要疫苗普及率持續提升，覆蓋全球大部份國家。現時醫治新冠病毒的藥物亦進展良好，今年底至明年初應有第一款藥物推出。除非新冠病毒出現超級變種，或者新冠病毒演變為風土病（Endemic），每年都會重臨，否則新冠疫情應可在明年完結。
現時最值得重視的反而是結構性問題。第一是全球能源結構正在向綠色、清潔能源過渡，是次能源過渡牽涉全球各國，過程持續10年至甚更長時間。今年歐洲的風力及水力發電較往年減少，再加上歐洲已大量淘汰燃煤發電，令到今年對天然氣的需求更高。
從亞洲到歐洲，再到美洲的全球性能源危機，可以看到新能源供應系統十分脆弱，相對穩定的燃煤及燃油的化石發電系統比重下降，風能及光伏為主的新能源系統比重提高，但新能源供應易受氣候環境影響，波動較大，穩定性低。新舊能源系統轉換出現的供求失衡期，短期內難以解決，類似的能源危機可能會週期性地出現。經過今次危機，各國在傳統能源退出的過程，將會更重視能源供應穩定及安全的問題，過渡期亦會更循序漸進。
上月底，美國國家海洋和大氣管理局（NOAA）預警「拉尼娜（La Nina）現象」有80%機會在今年11月至明年1月在北半球出現。屆時拉尼娜可能引致北極冷空氣南下，導致北半球出現冷冬，意味着冬天取暖需求更高，歐洲天然氣及中國煤炭的供求缺口擴大，中國煤價及歐洲氣價持續上升的機會更高。
至於能源供求系統第二個結構性問題是地緣政治緊張。自去年起，中國與澳洲關係冰封，今年首三季澳洲出口煤炭至中國為零，但澳洲以往一直是中國最大的煤炭供應國。英國《金融時報》報道，中國近期開放少量澳洲煤炭在中國碼頭卸貨，顯示澳洲煤的非正式進口禁令有放鬆跡象。
歐盟與俄羅斯同樣面對地緣政治的博奕。歐洲的天然氣超過40%由俄羅斯供應，以往主要是通過途經烏克蘭境內的北溪1號管道運輸。雖然歐洲在夏天對天然氣需求大幅回升，但俄羅斯天然氣公司（Gazprom）並沒有向烏克蘭增加下單量。
煤股天然氣股惹憧憬
有分析員指出，Gazprom可能為了獲利而推高氣價。高盛上周亦表示，俄羅斯減少供氣是歐洲氣價大升的原因之一。俄羅斯烏連戈氣田凝析油處理設施中斷，導致西北歐天然氣供應進一步緊張。
為了避免支付高額過境費予烏克蘭，俄羅斯和德國等合作修建北溪2號天然氣管道，每年供氣規模達550億立方米，佔歐洲管道天然氣進口量逾10%。不過，北溪2號引起波蘭及烏克蘭反對。
Gazprom上月表示，北溪2號管道已完成建設，何時通氣取決於德國何時發出運營許可證，德國最遲要在明年1月8日決定。有分析認為，Gazprom減少供應是要歐洲明白到，歐洲進口天然氣需要繞過烏克蘭通過北溪2號輸送。法新社報道，北溪2號已在昨日開始注氣。在北溪2號正式獲准輸氣前，歐洲四季度的天然氣供應很難有明顯改善。再加上，歐洲今年夏季天然氣補庫存的節奏較往年慢很多，氣價上升的機會仍高。
由於供求失衡，中國煤股及歐洲天然氣股在第四季表現仍然值得憧憬。中國煤股可選三大龍頭，其中兗煤（1171）對煤價最敏感。至於歐洲天然氣股，可以直接買Gazprom在美國的ADR（OGZPY）或者買ETF，iShares MSCI Russia ETF（ERUS）及VanEck Russia ETF（RSX）的最大持股都是Gazprom，當中ERUS持有Gazprom比重較高。如果只是看好天然氣價上升，買UNG甚至槓桿2倍的BOIL便可。
以上只是短期投資策略。如果滯脹成真，根據美林投資時鐘，現金將會是表現最好的資產。內地有分析師將1970年1月至2020年9月劃分為34個經濟周期，檢驗美林時鐘的有效性。結果整體正確率為88%，其中復甦期及滯脹期持有現金兩者的正確率達到100%。復甦時買股票平均收益率20%；滯脹時持有現金平均收益率達5.1%已是一眾資產最高。
小勇哥
Yahoo Money Talk客席主持、投資達人
本欄逢周四刊出
