景順憂樓市再跌 發展商債務違約

（何澤攝）

本港住宅及商業房地產市場持續低迷，引起市場憂慮發展商會否出現債券違約，擔心本港銀行的資產質素會受牽連。儘管早前本地地產股跑贏大市，但有大行坦言，這波股價升幅已反映市場對美國即將減息的預期。

個別債務EBITDA比率達30倍

反映二手樓價走勢的中原城市領先指數（CCL）年初至今累計回落約7%，政府「撤辣」後住宅樓市僅短暫回勇便再度向下，個別發展商資產負債表狀況令人憂慮。景順亞太區固定收益主管黃嘉誠昨日在記者會上指出，除非政府針對有關問題推出扶持及刺激措施，否則本地發展商於2026年發生違約事件的機會增加。

黃嘉誠解釋，景順的模型反映一眾本地發展商的債務與EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）比率存在很大差異，現時有個別發展商的相關比率僅低單位數，惟亦有發展商的比率高達20倍至30倍。他續說，發展商借貸愈多，還款能力愈低，愈有需要考慮重組。

高盛：商業地產不良率逼金融風暴

企業有資金需要時，可透過銀行貸款或發債兩大途徑融資，惟黃嘉誠坦言，觀乎現時情況，本地債市的強勁程度不足以支持發展商所有融資需要。樓市供過於求，地產行業恐需經歷一輪整固，債券投資者擔心蒙受損失，在買入深受債務問題困擾的本地發展商債券前，需經過審慎考慮。

鑑於本地樓價未來有機會進一步下行，加上銀行未必願意向部分發展商增加借貸，黃嘉誠認為債務負擔較沉重的發展商，有需要加速出售資產。不過，有別於內房債務危機，黃嘉誠強調，個別發展商的債務問題未構成系統性風險，並不涉及普羅大眾，只影響投資了相關無抵押債券的機構投資者。

另一邊廂，儘管住宅樓價下行，高盛發表報告提到，與1998年亞洲金融風暴時期相比，本港住宅市場表現較商業房地產強韌，住宅單位空置情況不及當年嚴重，住宅租金水平亦有所上升。

反觀商業房地產，高盛發現整體本港銀行的商業房地產業務，隱含不良貸款比率（下稱不良率）已升至14%，只略低於亞洲金融風暴高峰時期的17%。

高盛推算於最壞情景下，假設本港商業房地產的EBIT（息稅前利潤）較2023財政年度水平分別大減25%及50%，港銀在本港商業房地產的整體不良率，將分別急升至22%及39%。

基於該行預測商業房地產於2024至2025財政年度，對港銀造成3.5%的預期信貸損失（ECL），因此下調今明兩年港銀每股盈利預測平均5%至8%，並把12個月目標價平均下調3%。

摩通估減息已反映 地產股難跑贏

摩根大通日前也發表報告，指以往在美國啟動減息前，本港地產股及綜合企業股的股價會短暫跑贏大市。事實上，該板塊股價自7月初以來累計跑贏恒指8%，摩通相信這大致已反映減息因素及本港地產股中期業績。

對於聯儲局今明兩日議息後將宣布下調利率，摩通坦言，即使美國真正開始減息，本港地產股及綜合企業股也未必能夠再次跑贏大市，主因行業基本因素依然慘淡（tepid）。展望後市，摩通僅看好個別本港地產股，尤其偏好在派發高股息方面較穩定、已經承諾回購股份計劃，以及於其他具韌性的子板塊擁有一定業務的個股，首選領展（0823.HK）及長和（0001.HK）。