殖利率飆高讓中資美元債發行近停擺 北京無意馳援恐令違約風險更甚

【彭博】-- 隨著中資美元債殖利率的一路狂飆，新券發行近乎停滯，美元流動性危機和融資成本攀升使得這個近九千億美元體量的市場腹背受敵，而北京無意放鬆資本管制來馳援，更是讓違約風險呈上升之勢。

彭博數據顯示，截至上周五，離岸市場上共有64只中資美元債買價殖利率達到30%甚至更高，規模約193億美元，債券只數和規模均為去年同期的7倍以上。同時，一級發行正陷入困境，發行規模已連兩周急凍，上周僅3.45億美元，剔除聖誕新年假期的影響，這將是2017年以來的新低；而3月初的單周發行量一度高達近85億美元。

「這個殖利率水平，一般是不可能發出來的，」天風國際副行政總裁鄒傳接受彭博電話採訪時表示，未來兩個月中資美元債市場很難有新發行，這將增加境外負債占比較高、境內融資不便的企業的財務壓力，如果境內外流動性沒有打通，一些中資美元債技術性違約的可能性將增大。

部分市場人士一度希望中國政府能放鬆資本管制馳援美元債市場發行人。但《中國外匯》雜誌周五引述中國國家外匯管理局資本項目管理司司長葉海生表示，3月以來，隨著全球市場各類資產價格的暴跌，不少機構認為是「抄底」的好機會，要求監管機構放鬆資金流出限制（如放寬QDII額度），這種想法未免太過天真和理想化。

鄒傳指出，如果發行阻滯的狀態在未來3個月內仍得不到改善，不僅發行人可能會面臨危機，投資人也可能會對該市場敬而遠之，中間券商可能受實質性傷害，並由此引發金融機構的危機和系統性風險。

「我預計違約會增加。」澳新銀行信貸研究主管Owen Gallimore亦表示，在離岸市場以短期融資為主的民企將受到最嚴重的影響。開發商的現金流和融資渠道將受到沈重打擊，已經陷入困境的非房地產私營企業也將面臨違約上升的局面。

美元流動性壓力

摩根大通債務資本市場中國主管謝桐認為，聯儲會的寬鬆政策陸續開始顯效，但預計美元流動性回歸正常還需要一段時間。她預計中資美元債市場的新發行至少有一個半月會陷入幾乎停滯的狀態。

聯儲會3月兩度緊急降息150個基點，並於3月24日承諾無限量購買債券，但當月海外美元流動性卻未明顯緩解，中資美元債市場流動性更為緊張，美元/離岸人民幣明日次日遠期點目前在0附近徘徊，3月末貼水幅度一度觸及2016年6月以來新低，顯示出市場對於美元融資的迫切需求。

雖跨季後美元流動性情況有所改善，但法國巴黎銀行中國外匯與本地市場策略主管季天鶴認為，中國離岸美元資金緊張全面緩解還需要一些時間；而且即便在美元流動性好轉之後，整個市場的信用投資興趣回暖也需要時間。他建議從政策層面擴寬中資美元債發行人的境內融資渠道，以渡難關。

受到新冠疫情的衝擊，世界各地公司正在不惜付出更高的代價建立現金緩衝。在剛剛過去的一個季度中，它們在全球債券市場籌集了創紀錄的至少7,520億美元的資金。各行各業的公司都在準備面臨更大的亂局和一定程度的衰退；根據彭博巴克萊指數，高評級美元債券的平均利差一季度飆升179個基點，創出1989年該指數誕生以來的最高水平。

亞洲美元債市場因為疫情的爆發剛剛經歷了十多年來最糟糕的一季，彭博巴克萊中資高收益美元債指數上月跌8.58%，是2011年以來最大月度跌幅；不管是發行還是交易都變得出奇地安靜。最近幾周亞洲只有屈指可數的幾家公司迎著市場動盪發行美元債，中國互聯網搜索巨頭百度2018年來首次發債使得本周市場稍現暖意，否則周度發行規模還將進一步降至冰點。

鄒傳建議發行人轉而發行點心債。謝桐則預計今年將有更多發行人選擇境內融資，目前已看到資質好的大型發行人尋求銀行貸款；她並建議公司拉長債務結構，在合理槓桿水平之內多儲備一些期限更長的資金，主動增加手中現金。

再融資困境難解

中國監管當局態度鮮明的反對放鬆資本管制，北京是否能通過其他方式幫助美元債發行人度過難關呢？對此，安德思資產管理駐香港董事總經理Brock Silvers稱，「北京沒有能力或者意願給各方都提供支持。」

專注於信貸的金融公司SC Lowy的首席投資官Soo Cheon Lee亦稱，中國政府或許能夠讓資產管理公司、券商和中國其他機構為美元債發行人提供過渡性融資，但無法說服境外投資者在還款方面採取靈活態度。

而對於那些慣在美元債市場融資的中資發行人而言，快速轉向境內融資也並非一蹴而就之易事。

根據中金公司報告，投資者對於嚴重依賴美元債融資的地產開發商有所擔憂。其統計數據顯示，存量美元債占總債務比例逾50%的發行人包括建業地產、禹洲地產、當代置業、大發地產、弘陽地產、金輪天地控股、佳兆業集團、景瑞控股等。

彭博數據顯示，上述房地產公司中，佳兆業二季度有5.4億美元債券到期，景瑞控股將有3.07億美元債券到期。

野村國際首席中國經濟學家陸挺表示，我們預計離岸中資美元債市場未來幾個月將面臨越來越多的挑戰，淨融資料顯著減少並將有更多違約出現，投資級和高收益級信用利差也將進一步走擴。

(新增彭博巴克萊中資高收益美元債指數表現。)

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