現代牙科維持增長 家族控制卻成隱憂

這家齒科集團第一季營收增長18.3%，但它由單一家族控制這一點，可能限制了它對投資者的吸引力

重點：

• 今年前三個月，受歐洲和中國市場的強勁推動，現代牙科收益增長至7.88億港元

• 這家全球高科技牙科產品和服務供應商在歐洲市場的收益增長30%，大中華區增長24%

譚英

現代牙科集團有限公司(3600.HK)上周發佈的第一季更新受到了投資者的歡迎，因為它報告其產品銷量件數增長17.7%，每件產品平均售價上漲2.5%。總部位於香港的該公司銷售的「數碼化解決方案」，讓牙科醫生以及其主要客戶——醫院和牙科實驗室能夠利用3D，也就是電腦輔助設計與製造(CAD/CAM)牙科工程進行傳統牙齒整形工作。

在一周前發佈第一季更新後的幾天裏，這份樂觀的報告促使該股上漲近14%。該公司未在其自願披露的報告中提供任何盈利數據，投資者要等到8月該公司公佈正式的中期業績時，才能了解相關情況。

不出所料，現代牙科市值僅27億港元(24.5億元)，與行業巨頭相比估值相當低。其往績市盈率為12倍，不到雅培(ABT.US)的31倍、美敦力(MDT.US)的29倍，以及國內同行邁瑞醫療(300760.SZ)約36倍的一半。

股票被低估可能是投資者重新審視該公司的原因，如果它能夠解決企業由單一家族控制的話。

現代牙科在全球牙齒修復市場中佔有一席之地，該市場預計到2020年達到306億美元(2,176億元)，並在2021年至 2030年期間每年增長12.4%。這使它有機會憑藉其製造牙冠和牙橋等固定牙科設備的實力，並利用相對較新的數碼技術，讓定制產品的規模化和降價成為可能，成為其所謂的「牙科生態系統」中的領導者。

由它位於中國的生產設施生產的「數碼化解決方案」件數去年增長了82.5%，達到549,736件，令人印象深刻，最新的季度數據似乎表明這一趨勢仍在繼續。推動增長的因素包括技術不斷進步、社會老齡化和全球中產階級規模不斷壯大，他們渴望通過好看的牙齒來彰顯自己的地位。

現代牙科的「秘密武器」可能是它一心一意地專注於數碼化，以及它同時銷售的口內掃描器在後疫情時代大受歡迎。董事會主席陳奕朗醫生表示，公司正在發展成為一個「完整的牙科生態系統，以支援我們的客戶」，構建由其自有產品，以及通過合資企業和分銷安排提供的產品與服務組成的強大組合，擴大覆蓋範圍。

傳統牙科使用的是人工方法，延續了數千年前的傳統，比如早在西元前2000年，中國就用竹釘進行口腔調整。高科技口腔內掃描器是現代牙科業務的關鍵組成部分，最早出現於80年代初期。但在後疫情時代，它們得到了強力提振，因為有了它們，牙醫和技師可以避免與可能傳播疾病的牙齦和牙齒親密接觸，轉而使用鐳射來開發患者頜骨的精確模型。

現代牙科試圖將其數碼化優勢以及龐大的產能作為主要賣點。該公司自2013年開始營運自己的集中化生產設施，最初是在中國，現在已擴展到越南。它還在歐洲、大中華地區、北美和澳洲的主要市場設有四個數碼化生產中心。

全球擴張

該公司於2015年在香港上市，當時籌集了10.5億港元。之後，它充分利用這筆資金，收購了一系列全球品牌，並將生產團隊擴大至目前的4,000名技師。它的增長主要是通過收購和合資方式實現，而非自然生長，這增加了它的債務負擔。但該負擔仍在可控範圍內，它報告的淨債務為6.4億港元，22%的負債率相對較低。

現代牙科從香港起家，產品主要面向大中華區客戶。早在九十年代後期，它就開始通過分銷商測試歐洲市場，並於2013年開始通過收購歐洲的協力廠商分銷商進行國際擴張，隨後是美國和澳洲。

雖然這些交易給利潤率造成了壓力，但也給現代牙科帶來了數以百計的新客戶。Labocast集團是它最早的一批收購目標之一，自1996年以來，該集團一直是它的法國經銷商，現代牙科於2011年將其收入旗下。在那之後，它對北美、歐洲、澳洲和馬來西亞的製造商和分銷商進行了類似的收購，使其擁有了今天廣泛的全球足跡。

儘管如此，現代牙科最新公佈的2022年年報卻令人失望。全年收入下跌4.2%至28.3億港元，淨利潤更跌38.8%至2.21億港元。2022年的收入主要受到新冠疫情影響，疫情導致中國的牙科診所和醫院關閉長達數月之久，而且很多人因擔心感染而避免前往此類場所。

該公司還受到中國政府2022年1月出台的新規打擊，該法規將種植牙納入中國的國家集採體系，從而降低了種植牙的成本。此舉影響了現代牙科面向中國數千家公立醫院利潤豐厚的業務，這些醫院佔據了中國種植牙市場的半壁江山。

該公司銷售市場的地緣多樣性，有助於保護它免受個別市場出現這種重大變化的影響。在第一季，大中華區約佔其收入的22%，而歐洲和北美分別為44%和25%。歐洲和中國市場在第一季的增長最為強勁，這兩個地區的收入分別增長了30%和24%。

儘管雄心勃勃，但現代牙科的股票多年來表現一直不盡如人意。該公司週二收市價為2.72港元，較4.29港元的發行價低了近40%。

這種令人失望的表現可能部分是因為其流通量有限，導致喜歡購買大股份的大型機構無法投資。在上市時，控股的陳氏家族擁有現代牙科46%的股份，而該公司目前約3.19億股流通股——約佔總流通股的三分之一，以目前的價格計算，價值僅1億多美元。

毫無疑問，主席陳奕朗的家族掌管著這家公司，繼承了父親陳冠斌創辦的企業。陳冠斌是一名牙科技師，1986年跟哥哥一道在香港創辦了現代牙科。陳氏家族對該企業的牢牢掌控，可能會令一些投資者對該公司的治理感到擔心。

也許該家族可能會考慮降低持股比例，或引入更多外部經理人和獨立董事，作為吸引投資者並為它的股票注入新活力的一種方式。

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