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財務指標改善未阻債券違約加速 中資房企的隱性負債引發疑慮

【彭博】-- 「三道紅線」實施以來,中國房地產公司紛紛以此為目標來削減槓桿。儘管不少企業的債務壓降勢頭向好,行業信用風險卻加速爆發,房企報表是否含有「水分」也因此受到投資者關注。

彭博匯總陸港上市的市值前100名中資房企中,有歷史可比數據的93家公司半年報顯示,約七成房企的少數股東權益占比較去年同期的數據進一步抬升。這些少數股東權益占比截至半年末的均值近29%,去年同期為25%。

近年來面對融資難等因素,很多開發商為降低資金壓力採取了合作開發的形式,在報表上由合作方持有的部分就體現為少數股東權益。該指標普遍提升有其合理性,但這個數字也日漸成為評級公司和分析師的質疑焦點。彭博採訪的市場人士認為,部分房企引入戰略投資形成的少數股東權益,實質有可能是有息負債。

「比如與合作方簽訂對賭協議、設定較高水平的投資回報率,這類債務並未體現在報表上常見的有息負債的科目裡,需要警惕,」中證鵬元房地產評級部高級分析師劉潔筠表示,三道紅線指標要求下,部分房企為了不踩線進行一些報表粉飾,主要表現為明股實債、增加經營性無息借款、表外融資等隱藏債務的手段。

隱性負債

標普評級在今年6月的報告中稱,一項壓力測試顯示,若將超過總權益30%以上部分的少數股權劃為短期債務,則將有近四分之一的中國房地產開發商面臨評級下調壓力;提升合聯營項目屬性的披露透明度將能夠消除投資者對明股實債的擔憂。

今年以來地產債市場可謂風雨飄搖。藍光發展、華夏幸福、福建福晟集團、重慶協信遠創以及泛海控股等均已發生債券違約,還有中國恆大、花樣年等開發商的債券價格重挫,房企再融資受阻。截至9月14日,共有619.3億中資美元債券當前殖利率超15%,房地產企業占比逾九成。

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然而,梳理上述93家房企的半年報數據來看,中國監管為控制負債規模而設置的「三道紅線」合規效果明顯。與去年同期相比,剔除預收賬款後的資產負債率高於70%、淨負債率超過100%、現金短債比小於1倍的房企數量均明顯下降。

面對房企財務指標改善而違約風險變大的反差,青島農商銀行信用債投資經理陳肅認為,「三條紅線政策的初衷是好的,但在實際操作過程中,房企的報表調節能力也是不斷增強。」他指出,未來在房地產政策調控和再融資趨緊的大環境下,地產行業的整體信用風險大概率還要繼續釋放。

險象環生

多家地產公司在披露半年報後遭遇評級下調。穆迪和標普下調了中國恆大集團和融信中國、惠譽調降了鑫苑置業和花樣年控股;富力地產展望也被下調至負面。穆迪近日對中國房地產行業展望也轉為負面,因融資環境將持續緊張。

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穆迪高級副總裁曾啟賢指出,雖然在三條紅線規範下,房企指標可能有改善的趨勢,但在拿不到新增融資的情況下,流動性和償債能力會被削弱,風險將比之前更高。比如「有些公司現金多於短債,但未來超過12個月如果有多筆債務到期,流動性就會比較緊張,」他說。

在浙商基金固定收益部總經理助理劉俊傑看來,地產債談抄底可能尚早,主要當前個別大型房企的信用風險尚未有緩解跡象,投資情緒較弱,地產債還存在較大的估值風險。

(新增圖表及「險象環生」小標下的內容。)

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