財報迷霧裡中國華融將走向何方？最好和最差的可能情境分析在此

【彭博】-- 中國華融意外未按時披露年報後，境內外市場震動，美元債拋盤持續涌出，有關公司財務重組、剝離非核心業務等消息傳出，但並未能安撫投資者擔憂，市場仍聚焦公司未來將走向何方。

財新4月初報導，華融2020年年報難產，是因為華融和監管部門向大股東及決策部門上報了公司財務重組、重新資本化等重大改革方案。彭博此後引述知情人士稱，公司已向監管部門提交了一份包括剝離非核心及非盈利子公司在內的方案，以提振盈利能力；雖然尚未取得最終批准，華融的瘦身計畫已獲監管部門初步的積極反饋。

但前述消息也僅短暫提振了市場信心，華融境內外債券周二進一步暴跌。2026年到期、票息4.625%的美元債利差升至928個基點附近，較3月末水平已擴大逾700個基點，正不斷刷新上市以來最高；票息4.5%的高級無擔保永續債買價每一美元下跌16美分至約67美分，邁向紀錄最低。

公司也多次強調各項經營正常、各項債務正常按期償付，在重組方案尚未浮出水面之際，彭博為您衡量了分析師對華融前景最好和最壞的可能分析。

基本情形

沒有折價、華融國際控股也不會被大甩賣：中國華融和監管機構都認為，公司可以在不給債券持有人造成損失的情況下恢復盈利能力。

根據彭博上周五稍晚引述知情人士稱，在華融正尋求監管部門批准的資產處置方案中，華融國際作為華融旗下美元債主要發行和擔保主體將被保留；方案不改變華融國際的股權結構，也不對其名下債券進行重組。不過滙豐控股的分析師在此前的報告中提到，華融國際層面債務重組的可能性仍不能排除。

野村分析師Nicholas Yap在上周的報告中還提到，其它可能被出售的主體包括華融證券、華融租賃和華融信託。報告指出，中國可能會傾向於兌現華融這類重要國有企業的維好協議，如果不這麼做會削弱其有效性。

Loomis Sayles Investments Asia的投資組合經理Thu Ha Chow表示，當局可能引進一些戰略投資者，或尋找新的資金來幫助對非核心業務進行資本重組。但她同時指出，即使是部分剝離的情況也將「極為複雜」。

更好的情況

中國華融年報通過審計並迅速發布，股票在香港恢復交易——這是市場人士看來比較好的一種情形。即使涉及資產出售，公司也最好能澄清不會影響其償債能力。同時中國當局可能會通過注資或允許國有銀行發放新貸款來體現對華融的支持。

中國華融是上世紀末國務院批准設立的四大資產管理公司(AMC)之一，2020年中期報告顯示公司總資產已突破1.7萬億元，目前仍由中國財政部直接控股。滙豐在4月8日的報告中就寫道，能幫助市場恢復平靜的另一個可能是，中國監管當局表示對華融的政策支持維持不變，或確認類似中國華融這樣的金融機構引發的信用事件將是無法接受的。

澳新銀行交易策略主管Owen Gallimore則表示，這種比較好的情況發生的可能性最低，仍建議減持債券。在他看來，即使政府確實向華融提供了幫助，但由於目前的債券價格已經反映出了太多的樂觀情緒，因此風險回報並不具有吸引力。

最差的情況

Owen Gallimore認為，最壞的情形可能是陷入與監管部門漫長的談判中。這將意味著年報仍無法披露和股票長期停牌，這種情形下銀行和投資者將不得不削減投資以防止債券兌付出現巨大的折價。

對於體量諸如中國華融這樣的機構，投資者顯然存在「大而不能倒」的預期，Owen Gallimore提示，市場價格仍然沒有充分反映出潛在的風險。

滙豐信用分析師Shiwen Ding和Keith Chan指出，考慮到華融國際大量的債務到期，缺乏透明度可能會最終導致「真正的流動性問題」。

(更新第三段報價、圖表及文末相關閱讀。)

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