退市違約接二連三 曾是「綠洲」的中國可轉債市場恐成「雷區」

【彭博】-- 可轉債，因兼具債券和股票的屬性，收益有保底並有機會隨股價上升而增厚，在中國市場曾被視為攻守兼備的投資品種。

今年5月，在廣州工作的Jimmy Yang投資上百萬元人民幣購買了一只廣匯汽車發行的可轉債，但到7月中旬他的本金已遭腰斬，且這只名為「廣匯轉債」的券隨後因正股觸及面值退市指標而停牌，並最終和正股雙雙被終止上市。

「當時因為（債券）是AA+的評級自我安慰，不然就割肉了，」Jimmy Yang說。廣匯轉債的退市正值中國對小微盤股監管趨嚴的時期，規模逾8000億元的中國境內可轉債市場多只債券受此影響出現劇烈波動，可轉債指數在過去一年已下跌約9%，Jimmy也是眾多遭受轉債退市或違約衝擊的投資者中的一員。

中國境內可轉債市場一度受到「固收+」基金經理和大量個人投資者的青睞，但隨著境內第一例可轉債違約在今年發生以來，市場的風險偏好明顯下降。由於股票市場監管趨嚴，發行方是小微企業的可轉債尤其動盪。一方面，轉股以博取高收益的可能性因正股價格走低而下降；另一方面，其債券保底的屬性也受到違約的威脅。這個曾經的「綠洲」恐成中國股債市場中另一個「雷區」。

「其影響遠遠不局限於轉債市場，」廣州九遠私募基金合夥人董建君在談及「廣匯轉債」時表示。

可轉債的正股表現良好時，固收投資者可借助轉股獲得收益。此前縱使轉債跌破100元，投資者相較於面值折價買入，也可以期待到期日獲得本息兌付，或者借助回售條款要求發行人還本付息。

不過，今年四月中國發布加強監管防範風險推動資本市場高質量發展的若干意見，提出要加大退市監管力度，要加快形成應退儘退、及時出清的常態化退市格局，精準打擊各類違規「保殼」行為。這意味著ST板塊和績差股或面臨更大的退市風險。

「退市可能性顯著增加時，投資人就會爭先恐後拋售可轉債。非常剛性的面值退市政策，對於股價距離面值安全空間不夠的公司，確有死亡螺旋的效果，」債券私募基金高熵資本董事長鄧浩表示。

除了退市壓力，公司的信用風險亦被凸顯出來。繼搜於特和鴻達興業違約之後，「嶺南轉債」、「藍盾退債」亦在本周宣布無法兌付到期本息。這一趨勢還可能蔓延，YY評級提供的數據顯示，不考慮已經轉股的情況，約有2580億元的可轉債將於明年到期或者可回售。

北京鼎諾投資管理有限公司研究總監王鵬認為，違約事件會導致市場重新評估可轉債的信用風險，債底保護邏輯改變，違約風險也將進一步影響轉債估值。

融資受限

在可轉債二級市場震盪的同時，一級市場的發行量亦比往年低迷。今年上半年發行金額僅為約156億元人民幣，為2016年以來同期最低。YY評級分析師王旭陽表示，今年下半年轉債新獲批文和通過上市委審核的數目或較上半年增加，但新券難放開，供給可能長期維持低位。

除了債市外，股票市場也在回避小型企業。追蹤中國小型股股價表現的中證2000指數今年迄今下跌了約25%。相比之下，主要跟蹤藍籌股的滬深300指數迄今僅下跌了約2.5%，前十大成分主要為金融類可轉債的中證轉債指數今年迄今也僅僅下跌約5%。

這或意味著中小企業的直接融資渠道正進一步收緊，然而這類企業對中國經濟發展具有重要意義。經合組織(OECD)的數據顯示，中小企業對中國GDP的貢獻達到60%。

此外，可轉債市場震盪和中小企業承壓還可能對中國眾多散戶投資者信心產生持久影響，而他們的風險偏好本是推動股債市場復甦的重要力量之一。

Jimmy Yang表示監管部門應更好地保護散戶投資者，但他對收回本金並不樂觀。「我已經不抱希望了，」他說。

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