雅虎香港財經 醫療器械領域回穩 重新審視TAVR的投資價值
過去幾個月，醫療器械市場一度由天堂跌到落地獄，主要原因是行業面臨集採的政治風險，令高端醫療的盈利能力大減，業內股票因而也有「殺估值」的現象。
不過近日醫療器械市場明顯喘定，原有的成長邏輯再度被重視：行業滲透率低，發展空間龐大；國產化持續利好國內龍頭等。而在醫療器械的細分市場中，治療心臟疾病的經導管瓣膜治療醫療器械TAVR市場，2018年的國內滲透率僅得 0.1%，國產與進口企業的布局可謂都是在起跑線上一起展開，行業的增長性亦頗得高瓴資本青睞。
TAVR 賽道的優勢
1.心臟瓣膜疾病基數龐大
根據Frost Sullivan數據，2018年全球約有 2.09億患者患有心臟瓣膜疾病，每年造成約 260萬人死亡，主動脈瓣和二尖瓣相關的患者死亡率更高。而且隨着人口老化，患者數目預計會進一步拉高。
2.TAVR 的增長空間巨大
全球接受 TAVR 手術量由 2014年的 5.67萬宗升至 2018年的 12.78萬，年複合增長率 CAGR 22.5%，但 2018年時滲透率亦不過 3.5%。換句話說，即使病患人數不增，市場依然有近 30倍的滲透空間。
聚焦中國內地，2014年未有接受 TAVR手術的患者，2017年也不過約 200宗手術，到 2018年就增至約 1千宗，2019年再翻倍增至 2600多宗。由於低基數效應，市場預計未來幾年將持續翻倍增長，到 2025年預計將達 4.46萬宗，達 4.7%的滲透率，CAGR 73.2%。
除此之外，TAVR 亦正處於技術革新的階段。現時國內人工心臟瓣膜主要都是機械瓣，預計使用壽命達 50年以上，但卻更易發生相關併發症；反觀生物瓣只需在術後3個月至6個月服用抗凝藥，只是預計使用壽命僅 10-20年，而且價格亦較高。
不過手術講究安全性，相信中國都會跟隨歐美，逐步以生物瓣替代，屆時相關手術的毛利可望更高，加上再手術的可能性亦較高，可望再一次擴大TAVR 市場空間。
3.新技術的競爭力
以往心臟瓣膜疾病的治療方法是外科開胸的主動脈瓣置換手術 SAVR，有手術創傷大、風險高的缺點，平均有 30至50%的病患不符合做手術的身體條件；反觀 TAVR 創傷小、恢復快，對病患身體素質的要求亦較低，適合更多病患。
不過原先 TAVR 的手術成本是舊有技術 SAVR 的 3-5倍，經濟負擔窒礙著技術的滲透速度。市場都有期望集採之下滲透速度能被拉高。
港股TAVR梳理
國內 TAVR 領域的第一梯隊中，啟明醫療-B（SEHK：2500）、沛嘉醫療-B（SEHK：9996）以及心通醫療-B（SEHK：2160）都在港交所上市。
市值（億港元） | 2020年營收（億人民幣） | 營收同比增長（%） | 毛利率（%） | |
啟明 | 297.66 | 2.76 | 18.3 | 82.3 |
沛嘉 | 190.01 | 0.39 | 106.7 | 65.3 |
心通 | 418.72 | 1.04 | 383.4 | 43.7 |
啟明的 VenusA-Valve於 2017年獲NMPA批准，是中國首個 TAVR產品。根據 Frost & Sullivan 的數據，按2018年TAVR產品植入量計，啟明獨享 79.3%國內市場份額，先發優勢發揮明顯。啟明的在研產品涵蓋全部四個心臟瓣膜的經導管手術，除核心心臟瓣膜產品外，也提供瓣膜置換解決方案的主要配套產品，包括瓣膜形成術球囊及CEP裝置。
心通是從微創醫療（SEHK：853）分拆出來，集團的第一代TAVR產品於2019年7月獲證上市，背靠著「金主」微創，集團要打價格戰侵吞市場的底氣更足。根據心通官網，其 VitaFlow的市場價格或將比市面上其他廠家的同類產品低約30%。
集團正在開發下一代TAVR在研產品、5個TMV（經導管二尖瓣術）在研產品、2個TTV（經導管三尖瓣置換術）產品、外科瓣膜產品及多個手術配套產品。
沛嘉暫時未有TAVR產品正式上市，不過集團早前公佈，接獲內地國家藥品監督管理局，對產品TaurusOne註冊申請的批核。
有別於啟明和心通只聚焦於心臟瓣膜，沛嘉擁有10個心臟及16個神經血管產品，產品管線豐富，按商業化產品及處於臨牀試驗階段在研產品的合計數量計算，沛嘉在中國市場的國企當中排名第一，也是國內首家將栓塞彈簧圈產品商業化的國內企業。
投資結語
TAVR 市場的長線成長性明顯，資金實力充足的投資者可考慮模仿高瓴資本全賽道投資的方式，降低單一公司出現黑天鵝（例如面臨遠大於同業的政治風險或研發失敗風險）帶來的集中持倉的風險。
中短線而言，沛嘉醫療的商業化進入轉捩點，市值亦遠低於另外兩家公司，股價增長動力相信較高。
相比之下，啟明的市佔龍頭地位面臨著心通的威脅，業績增長亦明顯較慢；心通雖然業績增長極快，又有金主支持，但市值也比啟明高出一截，中短期增長力可能受制。
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