香港股市 已收市

Naspers的騰訊股份已變成棘手的財務問題

Naspers持有騰訊31%的股權,目前價值1,340億美元。 圖片來源:VCG VIA GETTY IMAGES

南非科技投資機構Naspers對中國科技巨頭騰訊(Tencent Holdings, 0700.HK)的早期投資被視為史上最佳投資決定之一,但現在卻成了一個棘手的財務問題。作為騰訊的錨定投資者,Naspers在管理這部分持股帶來的棘手問題方面缺乏完整計劃。

Naspers希望將關鍵資產轉移到一家在阿姆斯特丹上市的新公司Prosus。這些資產包括Naspers所持目前價值1,340億美元的騰訊31%股權以及價值逾200億美元的其他股權和初創公司。Naspers表示,該公司原定於本月尋求股東批准,但上周五因「管理失誤」將會議推遲到8月份舉行。如果順利按計劃進行,該公司的獨特情況所引發的問題可以得到一部分解答,但絕不是全部。

與軟銀(SoftBank)早年對阿里巴巴集團(Alibaba Group, BABA)的押注一樣,2001年Naspers對騰訊進行的3,400萬美元的投資亦將成為歷史上獲利最豐厚的投資之一。目前Naspers所持騰訊股權已令該公司的其他業務相形見絀,這家曾經支持種族隔離的報紙出版商亦搖身一變成為非洲市值最高的公司。

但不論是對該公司還是對南非基金經理而言,這個成功故事已催生涉及投資組合過度集中和不平衡的棘手問題。Naspers在約翰內斯堡股票指數中的權重約為四分之一。該公司抱怨說,這迫使一些感到滿意的投資者出於技術原因而拋售,令其股票不公正地被低估。Naspers當前的市值為1,040億美元,較其基礎資產可能具有的價值低33%。

把Prosus推向阿姆斯特丹這個更大的股市,可以解決前述規模問題以及任何可能因Naspers身處南非造成的新興市場折讓問題。阿姆斯特丹與南非之間的稅收協定和共治經歷讓阿姆斯特丹,而非倫敦、紐約或香港,理所當然地成為Prosus的目標之選。南非近代史始於荷蘭東印度公司(Dutch East India Company)的一個補給站。

但這個方案不夠全面,難以解決所有問題。它可以化解一個導致Naspers股票折讓的問題,即該公司的上市地點是約翰內斯堡,但未觸及一個可能更大的問題:控股公司的結構。

對於控股公司以及這些公司持有的上市資產,投資者很少準備給予同樣的估值。但有一種直觀的方法能夠減小估值折讓:讓控股公司盡可能接近標的資產,以便套利者能夠直接進行比較。為此,Naspers將需要將其他資產剝離到獨立實體,為其持有的騰訊股權打造一層透明包裝。

Prosus項目不是這樣做的,而是將騰訊股權和Naspers的其他國際資產包裝在一起。Naspers將成為一個控股公司的控股公司(估值折讓可能也會加倍),持有Prosus的控股股權和一家小型南非媒體公司。

Naspers可能不願分拆核心資產的一個原因是,騰訊股權可能是其他科技業務的一個寶貴資金來源,雖然存在控股公司估值折讓的問題。據上周五公布的年度業績,其中大部分業務仍在虧損。這些業務還處於「贏家通吃」的領域,如分類廣告、送餐、數字支付。Naspers希望大舉增長,可能會順應時勢進行行業整合。目前eBay面臨出售分類廣告業務的壓力。表現不佳的英國食品科技先鋒Just Eat也是一個潛在目標。

Naspers擁有充足的「彈藥」可用於進行交易。去年,Naspers出售了騰訊約2%的股份,同時還將對印度電子商務公司Flipkart的全部持股出售給了沃爾瑪(WalMart Inc., WMT)。由此,截至今年3月末,Naspers的淨現金規模達到了63億美元。不過,Naspers還同意在三年內不進一步出售騰訊股份,該公司的資金調遣空間由此受到了一定的限制。

在核心資產於阿姆斯特丹市場上市之後,Naspers將面臨這樣一種壓力,即明確闡述一個更具條理的公司策略。縮小估值折讓是否是公司的頭等大事,如果確實如此,那麼Prosus是否會被分拆為一家持有騰訊股份的公司以及一個單獨的風投業務?抑或Naspers是否會出售騰訊股份以便加快推動和分拆Prosus的其他押注?騰訊在資產組合中佔據如此重要的地位並不合理,然而Naspers也還沒有拿出一個具有說服力的計劃來重新平衡資產組合。

Naspers寄希望於Prosus可以帶來更多投資者。但與此同時,Naspers亦要準備面對更多的疑問。

撰文:Stephen Wilmot

(本文版權歸道瓊斯公司所有,未經許可不得翻譯或轉載。)

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