《專題》「超人」地產航母長地(01113.HK)登場 毛利領先同業派息料增

長實地產(01113.HK)本周三(3日)首度掛牌上市，象徵「超人」李嘉誠於今年初宣布長和世紀重組計劃「大功告成」。重組消除過往「以小控大」使架構更為清晰，集團進入新台階。而長和(00001.HK)將接手長實及和黃所有非房地產業務，長地則從事系內的物業發展、收租及酒店業務，分工更仔細。

李嘉誠本周中表示，對長和及長地前景都充滿信心，指今年有升有跌，當中酒店業務受損，但其餘生意不錯，包括零售業表現亦有進步。券商普遍看好長地的前景，指其為香港最大地產商之一，營運銷售、區域及資產多元化，券商中最樂觀的德銀予其「買入」投資評級及目標價88元；而大摩予其「與大市同步」評級目標價71元，因考慮到現估值已反映價值。

【長地終登場 憧景釋價值】

重組後的長地本周三掛牌上市，當日收市計市值近2,900億元，僅次於市值近3,800億元的新地(00016.HK)，屬本港大型地產發展商，若按本周三開市價70元計，較本網綜合11間券商預測長地每股資產淨值(NAV)100元折讓30%，折讓比起Jefferies所估算的香港地產發展股平均39%水平為小，雖則仍未及得上新地僅折讓22%。

市場憧憬重組後的長地業務及資產更清晰，可望收窄股價較NAV的折讓水平，進一步釋放內部價值，德銀予長地目標價88元，此相當對其每股資產淨值(NAV)預測103.5元折讓15%。據Jefferies報告統計，長實自1992年至2015年以來股價對NAV平均折讓26.6%，歷史峰值是2007年期間股價較NAV折讓收窄至18.2%；而自2010年港府推出額外印花稅(SSD)，長實在2010年9月至2015年期間股價較NAV折讓32%。

【具三催化劑 派息可續增】

花旗指，三項催化劑可推動長地進一步獲估值重估，包括舊有和黃投資物業組合資產提升、重建或出售所帶來的上行空間；在專注內部收益率(IRR)的戰略下，內地物業銷售料可急增，預料長地2014至2017財年的核心盈利年均複合增長率為7%。預計租金收入可錄得低單位數增長，相信酒店組合表現亦穩定。

該行稱，長地坐擁總建築面積2,130萬平方米的土儲，其中香港佔900萬平方米，公司具充足的銷售資源，料今年可銷售4,500個單位，今年合約銷售達250億元。該行估計長地今年確認銷售數入賬可達316億元，主要包括將軍澳日出康城「緻藍天」、大埔嵐山一/二期、荃灣環宇海灣、DIVA等，料年內發展物業溢利75億元，估計長地2016及2017年香港物業收入各為209億元及254億元。

市場預期重組後的長地盈利及派息均可提高，花旗料長地於2014至17財年的核心盈利年均複合增長率為7%，料2015年至2017年每股盈利預測各為4.97、5.62及6.12元，而該行料長地於2015年至2017年每股派息2元、2.5元及3元。該行相信長地至2017年派息比率可逐步提升至約50%。

【總物業估值 四千二百億】

據長地上月披露的上市文件，截至今年2月底，集團總物業估值約4,201億元，長地物業合併帳面淨值約2,990億元，撇除淨債務的資產淨值約2,593億元。長地近4,201億元總物業估值中，發展物業、投資物業及酒店物業分別佔2,307億元、1,233億元及661億元。按地區劃分，香港的總物業估值達2,690億元，佔整體64%；內地及海外則各佔33%及3%。

長地上市文件顯示，截至去年年底擁有1,580萬平方米的開發土地儲備及超過14,600間酒店客房權益，並管理位於中國內地和香港共約2,060萬平方米的物業，共擁有約160萬平方米的租賃物業。而長地去年備考營業額為466億元，經營業務劃分的EBIT為190億元，EBIT利潤率40.7%。當中物業銷售及物業租賃利潤率分別為31.5%及88%。據大和早前報告估計，長地總體毛租金收入達5億美元，若長地提高派息率，將會吸引更多投資者。

【本港最賺錢 內地土儲滿】

大摩在報告中就長地各項營運指標與香港同業作比較，其中長地及新地去年純利較其他發展商高出一倍；該行料長地去年淨負債率為17%，與新地及恆地(00012.HK)的14%及16%貼近(新世界(00017.HK)則為35%)；而長地旗下香港物業銷售去年EBIT毛利率高達34%，屬同業中最高(對比新地27%、其他公司19%)，香港租務業務EBIT毛利率達92%(對比新地78%、其他公司79%)。

長地於內地土儲達1,450萬平方米，並位於內地一二線城市，加上大部份於早年買入，土儲成本較低。據大摩報告指，長地在內地土儲達2,000萬平方米，僅次於新世界中國(00917.HK)2,500萬平方米、對比恆地(00012.HK)、九倉(00004.HK)及新地分別各為1,200萬、1,000萬及700萬平方米。(ta/w/t/a)
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