中國國債殖利率曲線陡峭化交易伴隨風險 經濟低迷縮壓長端上行空間

【彭博】-- 隨著監管約束長端國債殖利率的下行空間，並動作頻頻強化引導短端利率，投資者押注中國國債曲線陡峭化的交易盛行。然而分析師對這類交易能延續的時間和空間卻有疑問。

根據中債估值，中國多只長短債間的利差近期不斷擴大，其中10年和2年期國債的利差已走闊至約70個基點，創下四年來最大；30年和5年國債曲線也是約一年來最陡峭。

這被看作是央行主動引導的結果。周一中國央行意外降息，明確7天期逆回購操作利率為主要政策利率，並提出有出售中長期債券需求的中期借貸便利(MLF)參與機構，可申請階段性減免MLF質押品，以遏制長債多頭情緒。不過，長債殖利率要穩定上行並帶動曲線續陡，需要低迷的經濟真正回暖，當前的陡化更多來自短端的押注。

「周一央行宣布降息後，平台上流入中國短端國債的資金明顯增多，」債券電子交易平台MarketAxess香港兼亞太區銷售主管Roheet Shah說，7月以來就注意到投資者對殖利率曲線短端偏好有所回升，前一周短端國債有三個單日交易量創了紀錄新高。通過該平台交易中國債券的主要是離岸投資者，包括資產管理公司、對沖基金和中資銀行境外分支等。

中國當前的經濟表現仍然疲軟，通縮威脅猶存，二季度對經濟的悲觀和資產荒推動債牛狂奔，市場對官方發出的警告置若罔聞，繼續追漲長債，殖利率曲線一度趨平。包括央行行長潘功勝等官員明確在公開場合、主管報刊數次強調「保持正常向上傾斜的殖利率曲線」立場，提示利率風險。

在監管引導下，短期內殖利率曲線陡峭化趨勢或還將持續。野村亞洲利率策略師梁守綸、高路延稱，市場關注7月下旬召開的政治局會議，如果釋放更多經濟利好信號，同時考慮到三季度政府地方債將加速發行，或會支撐長端利率上行。

不過，多位經濟學家和分析師認為，如果經濟和房地產行業持續低迷，中國貨幣政策寬鬆環境不變，短端利率下行勢將傳導至長端；而後續聯儲會料將開啟降息周期，亦或給與有貨幣刺激需求的中國央行更多空間下調政策利率，這都意味著利差走闊可能受限。

趨勢存疑

摩根大通駐香港的分析師Tiffany Wang表示，隨著政策利率下調，曲線可能還會小幅陡化，「但可能不會達到以前的那種極端水平。」她預計，10年和1年曲線陡化空間或在10至15個基點之間。

渣打銀行中國宏觀策略主管劉潔也認為，將長債殖利率鎖定在任何特定水平或不是央行的長期目標，隨著7天期逆回購操作利率下調，央行設定的長債殖利率「目標區間」也會隨之下調。

中國央行主管的金融時報5月底頭版文章曾指出10年國債的合理殖利率區間為2.5%-3%，本周該期限國債現券在2.23%附近運行。

--聯合報導 Yujing Liu.

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