經濟復甦半程利率上下兩難 中國頂尖債基經理將倉位留給信用及轉債

【彭博】-- 得益於在可轉債和純債之間及時切換、同時精準把握組合久期的伸縮時間點，廣發聚鑫債券基金在中國債券殖利率V型反轉的行情中超越了97%的同行。基金經理表示，中國經濟逐月復甦，長端利率債趨勢性機會還需觀察，信用債和可轉債將是未來超額回報的主要來源。

儘管中國債市5月以來明顯走弱，彭博數據顯示，廣發聚鑫債券型證券投資基金最近一個月仍取得4.8%的回報。該基金年迄今回報逾10%，過去1年的總回報約25%，超過了彭博追蹤的97%的同類型基金。基金披露的公開信息顯示，截至一季度末，基金資產淨值約68.4億元人民幣。

廣發基金副總經理、廣發聚鑫債券基金經理張芊在接受彭博書面採訪時稱，目前的政策措施和刺激手段未使經濟增速回到疫情前潛在水平，但環比持續改善的趨勢仍然存在，因此長端殖利率大幅上行或下行的可能性都很小。

據她的觀察，4月以來，發電量、高爐開工率、挖機銷量、地產銷售等高頻數據均顯示經濟觸底改善，方向性及持續性也較為確定。近期發布的官方數據也在印證這個趨勢，5月規模以上工業企業利潤已轉正，6月製造業PMI環比繼續上升，顯示經濟正從疫情衝擊中恢復。中國10年國債殖利率本周突破3%，自4月份2.5%下方的低位反彈超50個基點。

「目前長債機會更多是資金面波動和短期供給增加帶來的交易性機會，趨勢性機會還需要觀察後續經濟的改善情況，」張芊稱。信用債投資方面，她偏好償債能力充足的行業和公司，包括融資受益最明顯的央企及子公司、受益於地方專項債的城投債以及龍頭地產公司短期債券等，同時還將通過一級市場積極配售可轉債。

精準切換

據張芊的介紹，春節後通過分析疫情對宏觀經濟的影響，同時結合轉債估值水平，做出了拉長組合久期、降低轉債倉位的決定。

基金季度報告顯示，截至3月末，基金組合中的可轉債占基金資產淨值的比例由去年末的51%降至24.5%，同時包括企業債券、企業短期融資券及中期票據等信用債的占比由7.5%上升至34.5%。標普中國可轉債指數在2月下旬達到2015年來的最高點後，至5月份的年內最低點又跌去了約8%，此次調倉適時避開了可轉債市場的大幅回撤。

此外，4月份以來，高頻數據顯示經濟觸底改善的局面，張芊判斷，無論是期限利差還是信用利差，均沒有較好反應經濟基本面的變化，更多還是因為短端資金面的寬鬆推動了期限及信用利差近一步壓縮，所以基金在組合操作方面降低了久期和槓桿率。

根據基金季報披露，截至去年三季度末，基金持有的「19附息國債10」的數量為70萬份，到四季度末，這期30年國債持倉數量大幅增加至280萬份，均為基金的最大債券持倉，但截至今年一季度末，這只30年國債已不在基金的前五大債券持倉之列。

彭博數據顯示，這只2049年到期、票息3.86%國債的殖利率在去年10月底時的高點3.9%一路降至3月上旬時的3.13%，降幅超70個基點，考慮30年的久期，精準踩點意味著豐厚的回報。

超額收益

張芊表示，既有債底保護也有期權收益的可轉債一直是她們比較偏好的投資品種，如果遇到比較看好的公司，尤其是具有較好成長性的公司或者行業龍頭在一級市場發行可轉債，會通過積極持有正股來參加轉債的配售，提高獲配量，賺取確定的一級市場收益。

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近期中國股市強勢上揚，截至周三北京時間15:00，上證綜指過去一個月上漲約16%，同期標普中國可轉債指數錄得約8%的漲幅並創2015年7月以來最高，10年國債殖利率則大幅回升至3.06%附近。

在信用配置方面，她提醒稱，目前來看，雖然經濟最差的時候已經過去並處在緩慢復甦過程中，但企業現金流量表並沒有較為顯著的改善，信用利差呈逐步走闊的趨勢，且信用風險並未隨著殖利率曲線的下行而降低，所以在進行投資時會嚴格排查信用風險。

她並表示，資金利率下行及去化率提升有助於龍頭地產公司行業集中度提升和現金流改善，「會精選部分龍頭地產公司短期債券進行投資」。

(新增倒數第三段的報價)

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