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世紀債券價格腰斬讓傳統模型成廢紙 物理博士另辟蹊徑借鑒過山車

【彭博】-- 隨著全球債券市場今年遭遇數十年來最大幅度下跌,一些極長期債券干脆自由式跳水,其跌幅遠遠超過華爾街慣常使用的模型所預測的水平。

但對於德國商業銀行駐倫敦的董事總經理Jessica James而言,這並不意外。事實上,這是不出所料。

James和她的同事一直在使用一種新方法來預測期限長達100年的極長期債券的走勢,他們依賴的數學理論對於金融分析師可能較為陌生,翻滾過山車的設計師或許更加熟悉。然後,他們就看到模型所預測的情形逐一變成現實,高評級債券就像洩了氣的網紅股一樣崩盤。

牛津大學2117年到期債券下跌了49%,德國北萊茵-威斯特法倫州2119年到期債券價格腰斬,奧地利(全球評級最高的政府之一)2120年到期國債更是重挫63%。

「目前這種低起始殖利率、超長期限和殖利率大幅升高的情況就是一場完美風暴,」James在接受採訪時說。

隨著對經濟成長放緩的擔憂日益加劇,債券市場最近企穩,表明市場跌勢最糟的時候可能已經過去。但損失的規模——以及傳統模型顯然未能準確預測這種情況——彰顯出一個鮮為人知、固定收益市場在十年寬鬆貨幣政策期間積累的風險。

在通膨無虞的時期,這些極長期債券允許政府鎖定數十年的極低利率。2008年全球金融危機之後,隨著中央銀行將關鍵貸款利率維持在近零甚至負數水平,發行極長期債券蔚然成風,墨西哥、秘魯、奧地利、愛爾蘭、玻利維亞和以色列等國自2010年以來紛紛涉獵這個領域。

雖然動輒幾十年的期限使得債券價格對利率極度敏感,但對投資者來說卻是個吸引,因為利率下跌越多,價格漲幅就越大。

但此後,這一過程發生了逆轉,因為一代人以來最迅速的通貨膨脹促使全球中央銀行大幅收緊政策。與其他在繁榮時期風靡一時的新奇金融產品一樣,一旦時運不濟,它們紛紛折戟沈沙。

傳統的債券定價模型基於凸性,即不同久期的價格變化率,衡量債券對利率的敏感程度。在1980年代的抵押貸款債券熱潮中,這種模型被廣泛使用,並且對30年內到期的常規債券最為使用。

然而,在殖利率快速上升之際,極長期債券的誤差幅度要大得多,對世紀債券構成一個考驗——在過去10年風靡之前,這種債券較為罕見。

「在現在的環境裡,我們熟悉的久期和凸性概念都開始欺騙我們,」 James說。

擁有牛津大學物理博士學位的James和她在德國商業銀行的同事Michael Leister、Christoph Rieger、Hauke Siemssen在今年市場大跌之前就一直在探索這個問題。

去年,他們發布了一篇論文,基於對利率風險的三階和四階導數對世紀債券進行更精確的分析:分別是凸率變化率和凸率變化率的變化率。這種程度的分析在金融界聞所未聞,倒是在過山車設計等領域比較常見,因為這些領域不僅要求工程師關注速度和加速度,還需要關注被稱為「急動度」和「痙攣度」的三階和四階導數。

「對於過山車來說,重要的是要儘量減少急動度並保持恆定的加速度,因此過山車的翻滾圈是淚滴狀的,不是圓形的,」她說。「這是對債券的一個很好的類比,因為高階導數通常並不重要。但當前這種殖利率不斷變化的‘過山車世界’中,它們變得很重要。」

James和她的同事表示,他們的計算結果比簡單模型更準確。他們發現,如果只看久期,會高估損失。與此同時,簡單的凸性模型則會低估損失——例如德國北萊茵-威斯特法倫州2119年到期債券,如果殖利率上升約1.6個百分點,凸性模型預測價格應下跌35%。然而,使用三階和四階導數,預測的跌幅大約52%。實際跌幅為54%。

原文標題

A 60% Drop for World’s Longest Bonds Shatters Wall Street Models

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