再鼎醫藥商業化加速 預告兩年後實現盈利

這家創新藥企去年虧損收窄，隨着產品收入前景樂觀，預告兩年後扭虧為盈

重點：

• 再鼎醫藥計畫在2025年底前上市另外至少8款產品，今年將有多款產品迎來里程碑事件

• 該公司手握10億美元現金儲備，可能會繼續引入更多管線

莫莉

在中國創新藥行業中，再鼎醫藥有限公司(ZLAB.US; 9688.HK)以獨特的輕資產營運商業模式而著稱。與一般創新藥企投入重金自主研發藥物不同，該公司採用的是VIC模式(VC+IP+CRO)，即通過資本支持獲得藥物授權，引入創新產品管線，憑藉研發團隊的合作繼續推進產品線，一旦成功獲批上市，再以研發外包的形式生產藥物。

再鼎醫藥這種商業模式，一度因引入授權開支過大而被市場詬病，不過，隨著商業化藥物的銷量大增，其虧損正在大幅收窄。其創辦人、董事長兼首席執行官杜瑩在3月初公佈的全年業績報告中透露，正計畫在2025年底前上市另外至少8款產品，實現企業整體盈利。

財報顯示，再鼎去年總收入為2.15億美元(14.9億元)，按年增長49%。期內研發支出大幅縮減50%至2.86億美元，主要由於新的授權引進協議預付款減少，因此全年淨虧損減少37%至4.43億美元。

業績公佈後，再鼎的港股當日微漲1.7%，翌日下跌6.1%，但第三日又忽然飆升10.8%，這或許顯示投資者對其業績表現見解不一，以致股價反覆波動。

迎來更多里程碑

再鼎目前共有4款產品進入商業化階段，均為授權引入後上市，其中核心產品「則樂」是卵巢癌特效藥。市場之前擔心，「則樂」於2021年12月進入了中國醫保目錄後，價格下跌將影響整體收入。不過，財報數據紓緩了投資者憂慮，去年則樂的銷售收入為1.45億美元，按年增長55.2%，佔總收入達67.5%。

至於腫瘤電場療法「愛普盾」的年收入為4,730萬美元，按年增長21.6%，這是一種可擕式的癌症治療方案，使用特定電場頻率干擾腫瘤細胞的有絲分裂。1月5日，再鼎與合作夥伴Novocure(NVCR.US)宣佈，「愛普盾」聯合標準療法治療非小細胞肺癌的三期關鍵性臨床研究達到總生存期(OS)的主要終點，與單獨使用標準療法相比，總生存期在統計學上有顯著且具有臨床意義的改善，預計將在2023年下半年向美國食品藥物管理局(FDA)提交該適應症的上市申請，同時在歐盟申請合格認證(CE)標誌。

再鼎另外兩款上市產品的銷售規模不大，胃腸間質瘤創新藥「擎樂」的年收入為1,500萬美元，按年增長28.7%；2021年12月才上市、用於治療細菌性肺炎等疾病的「紐再樂」亦貢獻收入520萬美元。今年1月，擎樂和紐再樂獲納入了中國醫保目錄，雖然價格或有所下調，但預計將對今年的銷售額帶來正面作用。

除了上述四款產品外，再鼎今年可能會有多款新產品獲批上市。其中艾加莫德(Efgartigimod)用作治療重症肌無力的新藥上市申請，於 2022 年 7 月獲中國藥監局正式受理，該藥物於 2021 年 12 月已獲 FDA 批准上市。馬吉妥昔單抗治療HER2陽性乳腺癌也於 2022 年 1 月申請上市獲受理，而舒巴坦鈉-度洛巴坦鈉(SUL-DUR)也在2022年底向中國藥監局提交新藥上市申請。

股份去年「摘B」

再鼎成立於2014年，以其VIC模式迅速吸引資本關注，公司先於2017年在美國納斯達克上市，2020年再在港交所掛牌，至今已完成19項授權引入交易。憑藉大規模管線儲備，以及在臨床開發、註冊審評和商業化方面的高效執行速度，該公司已經快速躋身中國生物科技行業的前列，港股市值一度超過千億港元。

根據聯交所上市規則第8.05(3)條規定，滿足年收入大於5億港元(4.4億元)，市值大於40億港元條件的生物科技公司，經港交所批准可移除「B」的標記，即等同於常規下在主板上市。去年11月，再鼎港股名稱後的「B」字正式取消，成為6隻「摘B」的生物科技股之一，意味投資潛在風險較低。

由於授權引入模式在引進時，需要支付高昂的首付款，在產品研發的關鍵節點需要支付里程碑費用，同時上市後的銷售分成亦會降低產品毛利，市場曾對再鼎的引進模式充滿擔憂。相比之下，採取自研模式的創新藥企擁有更深的技術護城河，在產品上市後能獲得更高毛利，亦有望授權海外權益，可是研發週期長、費用高，也存在研發失敗的風險，可說是一把「兩面刃」。

再鼎的管理層亦嘗試洗刷授權引入的市場標籤，公司在去年首季財報中，強調採用「外部合作+自主研發」的雙輪驅動模式，更聲稱授權引入只是公司成立初期實現短期目標的方式。不過，該公司去年已暫停了兩個自研項目，目前的自研管線中，僅有一款ZL-1102進展較快，預計將在今年啟動全球二期臨床試驗，其餘管線均未進入臨床階段。

在港股上市的生物醫藥企業中，絕大多數創新藥企業是以自研為主，市場估值較理想，以百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)為例，其港股市銷率高達18倍，而再鼎的市銷率更達19倍，反映其估值與行業龍頭不相伯仲。目前再鼎手握10億美元現金儲備，或將繼續引入更多管線，隨著重磅產品的里程碑一一兌現，市值或有望再度攀升。

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