政治局定调宏观政策要更加给力 中国央行对债牛态度似有微妙转变

【彭博】-- 在中国央行上周降息之后，政治局会议再度令市场对宏观政策有所期待。虽然国债收益率本周以来延续了降息引发的新一轮明显下行趋势，但央行的沉默似乎显示了其态度的微妙转变。

中国10年期国债收益率上周以来下行近12个基点，并刷新历史新低，30年期亦下行近9个基点。此前多次发声为债市降温的央行，近两周对势如破竹的债市行情却相对沉默。这也引发了部分市场人士对债券未来走势更为大胆的预测。

一方面，领导层提出宏观政策方面“要持续用力、更加给力”，让市场对货币政策加码宽松的期待有所上升。另一方面，日元套息交易平仓、美元有望进入降息通道，人民币贬值情绪有所减弱；这意味着央行在兼顾内外均衡时，可能有更多余地“以我为主”，加大对经济的支持力度。

在渣打银行中国宏观策略主管刘洁等人看来，由于5%的GDP目标现在面临风险，下半年将需要更多支持，汇率稳定与维持货币宽松以支持增长之间的平衡现在正向后者倾斜。他们在报告中指出，“中国政策调整窗口已至”。

“感觉央行最近要求曲线陡峭的执念减弱了，”东方证券首席固收分析师齐晟接受彭博电话采访时表示，当前内部经济下行压力更大，而外部贬值压力有所减少，所以中国央行的优先级有一些变化，“对债牛的容忍度肯定提升了。”

上周央行意外降息后，人民币不贬反升，市场亦减少了对贬值风险的定价。在部分市场人士看来，这可能是央行最近没有喊话、提示债券风险的原因之一。

刘洁认为，一旦美联储降息周期开始，将为中国央行在未来几个季度以更快的速度降息提供空间，这就需要减少对人民币汇率的控制；而随着对人民币贬值的容忍度上升，对长期国债收益率的控制也可能会减轻。

债券市场人士多认为，随着7天期逆回购利率下调10个基点，央行对长债收益率的下限亦会跟随降低。齐晟表示，在央行进一步表态前，10年期国债收益率有望下行到2%-2.1%，30年则有望来到2.2%-2.3%附近。刘洁所在的渣打团队也将对今年末10年期收益率的预测下调至2%。

不过，市场上亦有谨慎的声音。东方汇理银行驻香港的经济学家治晓佳表示，考虑到与银行相关的金融系统性风险，收益率曲线进一步迅速趋平将引发中国央行出手反击，“政治局会议敦促加快债券发行步伐，这可能有助于更好地平衡债券供需状况。”

中国中小银行在本轮债牛中大举投资，令监管部门担心一旦市场走势反转会产生严重风险。彭博此前援引知情人士报道，中国央行最近的调研发现个别中小银行的债券持仓占其总资产的比例超过了50%。

值得关注的是，近期非银机构成为债市大举买入的主力。根据华安证券报告，降息后曲线牛平，上周农商行对国债和政金债的卖出力度年内最大，而非银机构追涨长债与超长债，成为市场主要买盘。

央行上周采取降息行动的同时，也宣布了适当减免中期借贷便利(MLF)操作质押品的措施，以增加金融机构可用于出售的债券规模。不过，债市投资者对供给压力的担忧远不及对资产荒的焦虑。

“除非央行持续大规模卖债，”齐晟说，“但这个概率在稳增长的压力下也非常低了，债市最多就是在央行的警戒线上持稳，也不会跌。”

周四北京时间14:17，中国10年期国债活跃券收益率下行逾2个基点，再创纪录新低；30年期收益率亦跌2个基点，来到2.36%下方。

东方汇理的治晓佳也承认，“考虑到中国央行的多重目标，它能实现的目标是有限的。”

--联合报道 Yujing Liu.

(新增11和14段更多背景和市场报价，新增第二张图表。)

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