雅虎香港財經 無遮無掩的新時代貨幣理論：聯繫匯率要用「黯然銷魂」版？
為甚麼一個傳奇故事需要發展成：「一見楊過誤終身」？ 也許因為他的某些優點，在機緣巧合的情況下變成了缺點，故事因此出現一些令人「黯然銷魂」的情節。同樣道理，香港使用了所謂聯繫匯率，會不會因為機緣巧合、優點與缺點兼備，出現一些「黯然銷魂」情節，因此被「誤終身」？ 到底甚麼是因、甚麼是果？ 如果屬於香港文化一部份的「叉燒煎蛋飯」，加強板（augmented version）可以叫「黯然銷魂」飯，聯繫匯率如果需要加強版，又可以叫甚麼？
這系列「雅俗共享」的分析，希望令投資者明白港元供應背後的貨幣理論，減少誤解和風險。到目前為止，這個「胡琴上的故事」尚未有結局，目前香港有龐大的財政儲備、以及同等數目的外匯基金票據，足以應付挑戰。但是，投資者必須時刻保持警惕，一些令人「黯然銷魂」的情節，可能會隨時出現。
這個階段的總結，是基於前三篇分析的基礎，一些用語的來源及解析不再重覆。
聯繫匯率的風險
經濟學上對於聯繫匯率（Currency Peg）的定義，嚴格說是指一種本身具有貨幣政策（即：自己決定貨幣基礎、發行多少實物或非實物交易工具、或創造多少信貸）的貨幣，匯價與另一種、或多種貨幣掛鉤（Linked），技術上是結成某種「暫穩」關係（Peg），讓使用「被掛鉤」貨幣的投資者，在「指定時間」內準確估計該貨幣的相對購買力、競爭力、價值儲存能力等等。例如人民幣在1994至2005年間、以及2008至2010年間與美元以固定匯價掛鉤，投資者因此可以準確估計價值。
這種關係，性質上既可以利用貨幣聯盟的優點，吸引資金流入，也同時保留貨幣自主權，不需要任何法律基礎，「同居」之後仍然「自由活動」，運作基礎是「信心」。
香港目前實施的，嚴格說並非是聯繫匯率，是一種「不需要」貨幣政策的 Currency Board，或由於使用了 Currency Board 的機制，不容許有自己的貨幣政策。在這種分不清因果的情況下，香港需要外來資金維持貨幣基礎。
金管局並不是央行，是監管機構、同時負責管理外匯基金；法律上並沒有被授權決定港元供應；在港元供應機制上只扮演 「拉胡琴」一樣的角色，在港元弱勢賣出美元，在港元強勢買入美元，拉過來又拉過去。因此，最重要是：金管局並非是、或不一定有能力做「最終借款人」（Lender of Last Resort）。
習慣上 Currency Board 被稱為：貨幣「局」，但有關的貨幣理論用語，是客觀地形容：站穩在浮動的、儲備貨幣基礎上的一塊「板」或其他工具。香港選擇處於一個「無遮無掩」的自由貿易環境，使用港元「滑浪板」設計，發行港元賺錢（seigniorage）。由於美元目前是世上最常用的儲備貨幣，港元貨幣供應，法律上和技術上，就是美元信貸供應。因此，過去數十年，香港機緣巧合成為美元（也包括其他與美元掛鉤的貨幣）信貸膨脹的「中轉站」。
這種設計的主要風險跟外匯結餘是多少「無關」，風險是由於：美元信貸膨脹、相對於龐大的經濟體、間接造成港元信貸流向「失控」、結算日銀行間資金一旦短缺、出現的「系統性風險」（systemic risk）。
香港由於沒有貨幣政策，沒法抵銷外來衝擊，過去由於沒有方法應付，迫於無奈要用財政儲備入市，這是一直以來的問題，近期更由於不穩定的政治環境，機緣巧合面對巨大套利壓力，原因是：持有大量衍生工具的市場參與者，正在「等待機會 」。
港元供應加強版
消費、儲蓄或投資是相互關連的、有因果關係的、跨年代（inter-temporal）的經濟行為，信貸膨脹不單令某些市場參與者可以提前進行（put forward）、甚至完成上述「理想」行為，一代人辦好幾代人的事，亦等於是各國央行間接利用「未來」生產力、財政稅收等去「補貼」這些行為。
將會很快出現的情況是：由於人口結構的差異、產生不同的未來現金流、會令不同的信貸膨脹貨幣來源、出現不同程度的資金壓力（financial stress）。
經濟學家盧卡斯（Robert Lucas）和薩金特（Thomas Sargent）認為，一些經濟政策的過時或失敗，原因是政策制定者（故意或無意）沒有充分考慮市場期望，即：政策所用的假設，未有及時反映市場動態。
換句話說，如果港元使用者有不同「期望」，將港元供應視為一種簡單的、被動的「拉胡琴」行為，或許會引致「意想不到」的後果，更為合理的方法可能是將港元供應視為：供應者與市場之間的「博弈」。
如果上述理解是對的，跟暢銷書《黑天鵝》作者Taleb主張的：政策制定者需要有「博弈罰則」（Skin in the Game），完全是「互相呼應」。
一些經濟學家已經提出過不少按照動態參數、市場期望等方法去「加強」宏觀經濟、貨幣政策的靈活性、有效性、以及合理性，詳細內容已經超出本篇分析的「雅俗共享」範圍。
投資者需要知道甚麼
市場經驗告訴我們，貨幣供應基礎相對薄弱的（例如：泰國、冰島）、或沒有貨幣自主權的（例如：香港），每次無可避免都成為攻擊對象。一旦銀行體系存款到期比例，對應其他貨幣的未收回貸款、以及其他資產等等出現嚴重不對稱情況，會造成貨幣供應緊張，導致隔夜、或短期銀行同業拆息大幅波動。
市場往往反應迅速，假設「全球系統性重要銀行」（G-SIBs, Global Systemically Important Banks）的股價普遍下跌 ，與10年期工業國家政府債券收益率下降，存在「因果關係」、並且成正比，當問題可能會蔓延到銀行體系，市場可能會選擇風險較低的投資工具。
這是由於市場認為工業國家債券接近無風險，並且最具流動性，參與買賣的交易員非常多，出來的判斷很有參考價值。近期有關債券的中長期收益率一直低於當期，做成收益率曲線倒轉，而且有跡象顯示差距正在擴大。
G-SIBs 包括在香港上市交易的匯豐（SEHK: 5）、渣打（SEHK:2888）及四大銀行：工銀（SEHK:1398）、中銀（SEHK:3988）、 建行（SEHK:0939）、及農行（SEHK:1288）。投資者在港元供應問題尚未明朗之前，不妨加倍留意上述銀行的股價變動和走勢。
階段總結
港元也許是「怕獨自活著沒意義」，注定今世要與美元「結成聯盟」。對於這個「或在日後視作傳奇」的故事，香港人「誰還祈求甚麼」？ 小說《傾城之戀》描述的「胡琴上的故事」，細心看都是有前因、和後果的。
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