付費用戶提振盈利 騰訊音樂譜出妙曲

這家中國串流音樂服務提供商的三季度盈利表現，讓投資者耳目一新

重點：

• 受惠在線音樂付費用戶數目增長近兩成，騰訊音樂三季度淨利潤大增38.7%至超過10億元

• 該公司減少依賴廣告，收入結構更平衡，更暗示訂閱服務有加價空間

羅小芹

這家被視為「中國版Spotify」的在線音樂服務提供商，看來已找到可持續發展的業務模式。

初步看，騰訊音樂娛樂集團(TME.US;1698.HK)上周二公布的第三季業績有點令人擔憂。這是因為其第三季度的收入下降了5.6%至73.7億元，主要是由於其核心社交娛樂和其他服務的收入下降了20%至39.4億元。但仔細觀察發現，越來越多使用者意識到「音樂有價」，導致其付費音樂客戶增長了19.8%，達到8,530萬名，帶動音樂訂閱收入增長18.3%至22.5億元，佔在線音樂服務收入的比例達66%。

受利好因素帶動，該公司的非國際財務報告準則(non-IFRS)調整後凈利潤及股東應佔淨利潤，分別錄得14.1億元及10.6億元，同樣大幅增長32.7%和38.7%，超過市場預期。美銀證券的報告認為，騰訊音樂第三季業績穩健，隨着該公司與更多中小型音樂公司簽署新的利潤分享協議，並降低龍頭音樂公司的固定費用，加上收費用戶及每戶平均收入平衡增長，相信其利潤仍有進一步增長空間，因此給予「買入」評級，目標價8.3美元。

消息公布後，騰訊音樂在紐約上市的股份當日大漲30.6%至5.81美元，其港股翌日升幅接近，盤中曾創23.3港元的上市以來新高。然而，由於母公司騰訊控股(700.HK)宣布實物分派美團(3690.HK)股份，作為騰訊系一員，市場擔心騰訊音樂將成為下一個被減持的對象，因此其美股上周三隨即調整9.3%，以5.27美元收市。

表現遠勝同業

所謂「音樂無界」，音樂串流媒體業務的競爭也是世界性，騰訊音樂面對的強大對手如Apple Music、Amazon Music和YouTube Music，都屬於業內科技巨頭旗下業務，即使深耕多所謂「音樂無界」，音樂串流媒體業務的競爭也是世界性。但騰訊音樂比其全球對手更有優勢，因為它的大部分業務都是在中國本土市場開展的，而蘋果音樂、亞馬遜音樂和YouTube音樂等大公司在中國幾乎沒有業務。因此，大多數全球大公司都面臨著賺取利潤的艱難時期，包括領先的直播平台Spotify Technology(SPOT.US)，該公司在過去三年裏一直虧損。相比之下，騰訊音樂通過成為其中國本土市場的領先者而實現了盈利，在中國，越來越多的使用者願意為其網上音樂服務付費，這有助於該公司降低之前對廣告和其他收入的嚴重依賴，投資者也對此表示歡迎。

財報也顯示，騰訊音樂季度毛利按年增長4.1%至24億元，毛利率則上升3個百分點至32.6%，遠高於同業Spotify同期的24.7%水平。該公司指出，毛利率提升是得益於公司對內容成本的有效控制，當中包括直播業務的收入分成成本，以及有效提升經營成本效率，同時也受益於數碼專輯銷售收入的增長。

如果把今年第三季業績，與2019年第三季、即新冠疫情前的業績比較，可以更清楚騰訊音樂的業務結構有甚麼重大變化。該公司今年第三季的在線音樂訂閱收入為22.5億元，比三年前同季增長約1.4倍；反觀社交娛樂收入較三年前倒退15.5%，因此拖累同期總收入的增幅僅為13.2%。由此可見，該公司的音樂訂閱業務正快速增長，比社交娛樂業務更具前景。

事實上，在業務組合發生變化的一年前，騰訊音樂因壟斷行為被罰款50萬元，該公司與許多全球主要音樂公司簽署了中國的授權合約，使其成為這些公司在市場上所有音樂的把關人。罰款之後，該公司放棄了這些交易，不得不更直接地與國內同行競爭，儘管它已經免除了主授權合約的巨大成本。

業界掀加價潮

騰訊音樂首席財務官胡敏在業績簡報會上表示，大部分用戶的每戶月平均收入(ARPU)，已從第二季的8.5元增加至8.8元，預計第四季將持續增長，主要得益於公司的優化訂價策略。她預計在訂閱收入增長和持續有效控制成本下，第四季在線音樂業務的毛利率可能再提升。

騰訊音樂管理層在此道出了未來收入的潛在增長點，暫時未知是直接上調訂閱收費，還是有其他優化的訂價策略。但無論如何，基於收費便宜，加上廣受用戶歡迎，在中國音樂串流媒體服務商中，騰訊音樂是少有具提價能力的音樂平台。

以往串流媒體音樂商非常依賴廣告收入，並以此積極催谷免費用戶規模，但服務商因未能有效控制成本，一直難以圖利。踏入2022年，多家公司加強訂閱用戶服務，並上調收費水平，希望建立更平衡的收入結構。

今年1月，法國音樂串流媒體平台Deezer(DEEZR.PA)開始在當地提價、收費堪稱業內最昂貴的蘋果音樂最近也將家庭月費計畫提價至16.99美元，而亞馬遜音樂也同步加價至15.99美元，繼續比其頭號對手便宜1美元。如果騰訊音樂能夠把握這波加價浪潮，將有助提升其盈利表現。

騰訊音樂的同業多數由全球科技巨頭支持，能直接對比的上市公司只有Spotify及Deezer，但這兩家公司未錄盈利，參考其市銷率(P/S ratio)分別為1.38及0.95倍，均低於騰訊音樂的1.76倍，可能足以反映公司的相對優勢。

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