面臨退市風險 燃石醫學或謀私有化

這家癌症篩查產品製造商因股價下跌而面臨退市的危機，因行業整頓，曾經的主要收入來源大幅下降

重點：

• 燃石醫學宣佈，因交易價格長期低於1美元的門檻，股票可能會被摘牌

• 三季度，因為行業整頓，這家癌症檢測公司的主要收入來源暴跌40.6%，突顯了中國公司面臨的一個主要風險

陽歌

本來叫燃石醫學(BNR.US)，但現如今，這家癌症檢測產品製造商叫「燃錢」可能更合適。

隨著持續虧損，公司現金儲備不斷減少，令投資者憂心忡忡，並導致曾經一飛沖天的股價自11月10日起，一直低於1美元。促使燃石醫學股票掛牌交易的納斯達克上周通知該公司，因不符合股價高於1美元的規定，公司面臨被摘牌的危險。

燃石醫學的股價反彈到1美元以上是完全有可能的，尤其是如果它能夠恢復收入增長。在最新季度，其收入大幅下滑。公司還有可能進行股票合併，這是把股價拉回1美元以上最常見的方式。

但還有一種可能，燃石醫學或許會簡單地選擇私有化，重新設計商業模式，專注於兩個主要業務領域中更有前途的一個，讓其混亂局面遠離公眾的關注。我們稍後再來詳細介紹這一轉型，以及為什麼說它最終有可能，讓燃石醫學重返更健康的增長軌道，類似它在納斯達克上市一年後的2021年，收入增長18%。

這種私有化可能是仿效競爭對手泛生子(GTH.US)的類似舉措，後者於去年10月宣佈了一項私有化交易，預計將於3月完成。任何敢於冒險的投資者，都可通過購買燃石醫學的股票，然後寄望類似的私有化要約，進而小賺一筆，因為此類報價通常有10%至20%的溢價。但考慮到目前的趨勢，即便真的會出現這樣一份要約，燃石醫學的股價在要約出現之前進一步下跌的風險也是有的。

公司目前的困境突顯了中國特有的一個風險，它和中國很多行業一般，因出現嚴重腐敗，可能會遭整頓。在燃石醫學的例子中，其所處的行業正因為一場針對醫生的整頓而遭受打擊。這些醫生使用燃石及其同行的檢測對患者進行癌症篩查，並獲得合理的傭金。醫生和醫療公司之間的這種親密關係並不是中國獨有的，但對於長期報酬過低的中國醫生來說，這種關係往往更直接、更有利可圖。

2020年在納斯達克上市時，燃石完全是另一幅光景。當時，公司以每股16.5美元的價格籌得約2.5億美元。由於投資者看好其癌症檢測設備在中國的巨大潛力，公司的股價在2021年初攀升至37美元，估值接近40億美元。 但此後該股逐漸下跌，在過去52周內跌去了約四分之三。

儘管如此，燃石醫學的市銷率(P/S)仍有1.2倍，與泛生子的1.3倍大致相當。但這兩家公司都遠遠落後於在香港上市的競爭對手諾輝健康(6606.HK)的6.7倍，後者在整頓持續的情況下仍設法保持強勁的收入增長。

轉變商業模式

燃石醫學專門從事癌症基因檢測，包括篩查患者的基因突變。其他篩查公司通常專注於單一類型的癌症，而燃石醫學已經能夠通過新一代測序(NGS)檢測多種癌症。

這類癌症篩查公司一般採用兩種銷售模式。一種是在醫院和診所進行檢測，然後在中心實驗室分析結果。而另一種模式是，醫院和燃石醫學這樣的檢測公司共建實驗室（通常建在醫院裡）。

中心實驗室模式成本更低，但也更容易滋生腐敗，因為它依賴醫生的推薦。相比之下，第二種模式，像燃石醫學這樣的公司共同開發醫院內部實驗室，就不太容易發生這種腐敗，因為醫院通常都是使用內部實驗室的服務。

燃石醫學創始人兼董事長漢雨生在11月的公司財報電話會議上表示，最近的整頓行動造成了一種「異常」現象，導致對其中心實驗室檢測業務至關重要的很多醫療會議，在第三季度受到影響。但他補充道：「我認為這種波動將在今年年底過去。」

據燃石去年11月發佈的最新財報顯示，漢雨生提到的波動，導致公司中心實驗室的檢測服務收入暴跌40.6%，至5,350萬元。該公司與醫院聯合成立的院內實驗室的檢測收入則增長約10%，至5,450萬元，首次超過了中心實驗室的檢測收入。

該公司一直在大幅削減成本以節省其有限的現金，該季度的運營支出下降了23%，至2.65億元，其中研發支出下降了24%。雖然這樣的成本削減是令人欽佩，甚至是必要的，但在那些希望看到大幅增長的人看來，很難令人感到鼓舞，因為大幅增長需要在營銷和新產品開發上大舉投入。

大幅度的成本削減幫助燃石醫學將淨虧損從去年同期的2.32億元，削減至本季度的1.75億元。漢雨生指出，成本削減幫助公司第三季度現金淨流出收窄至4,700萬元，變動速度遠低於2022年全年的5.32億元。漢雨生說，按這個速度，公司有足夠的現金滿足為未來三年的運營需求，解決了投資者的主要擔憂。

歸根結底，燃石醫學所處的行業前景廣闊、增長潛力巨大，有朝一日它甚至可能將產品賣到中國以外的地區。但由於中國市場的變數，公司的運營環境也頗為不易，迫使其改變商業模式。這種轉變可能最好在公眾視線之外進行，因此我們預測燃石醫學可能會在今年晚些時候公佈私有化方案。然後，完成私有化後，該公司最終可能會重新上市，屆時很可能是在國內A股市場或是香港。

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