彭博專欄：恆大債券持有人們，別傻等了趕緊行動啊！

【彭博】-- 在向陷入困境的企業追債時，老老實實等著只會讓投資者顆粒無收，這點對中國房企的債權人們尤其適用。

中國恆大集團的困境已經持續了一年多。去年12月該公司被國際評級機構貼上違約標籤，可時至今日重組計畫仍然猶抱琵琶半遮面。恆大承諾過將在7月底前公佈初步方案，但預計細節極可能寥寥。

曠日持久的重組過程折射出這家全球負債最重地產開發商的複雜性，其債務總額超過3,000億美元，單美元債券就達200億美元。從中也可以看出外國投資者對恆大仍抱有幻想。

上個月，一家小型離岸債權人在香港高等法院對恆大提出清盤呈請。後來恆大成功說服了許多債券持有人簽字支持反對這項清盤動議。

這些投資者犯了一個錯誤。耐心只會給恆大爭取時間安排其他附帶交易，進一步壓低債權人的投資回收率。債券投資者需要儘快拿到恆大海外資產才對。

現在應該可以確定的是，美元債持有人只能通過恆大的離岸資產收回損失，而這些資產已經減少到只剩香港上市的恆大物業集團和剛起步的恆大新能源汽車的股份。去年9月，恆大以約100億元人民幣（15億美元）的價格出售了所持盛京銀行19.9％股份 。同年11月 ，該公司又以21億港元（2.7億美元）賣掉了所持恆騰網絡全部股份。

這種資產剝離對債券持有人也不是什麼好事。盛京銀行是一家地方銀行，恆大把股份出售所得淨額全部用在償還對該行的欠債上。另外，我們也不清楚恆大把出售恆騰網絡股份所得的現金拿去做了什麼事。該公司上一次公佈財報還是2021年6月。

讓我們想想恆大對一些債權人比對其他人更友好的情況（儘管可能性挺小的）吧，就好像盛京銀行交易中其所表現出的那樣。假設恆大欠朋友一筆錢，姑且稱他為Simon，這是筆無擔保貸款，面值10億美元，現在市價只有1億美元了。恆大可以把價值10億美元的恆大汽車股份賣給Simon，如果該公司想的話，甚至股份價值可以比10億美元還高，這樣賬面上交易會比較好看。但正如盛京銀行的那筆交易一樣，Simon可以要求全部淨所得只能用於償還恆大欠自己的錢。在這個案例裡，Simon等於是拿1億美元的不良債務換成了10億美元恆大汽車股票，之所以能這麼干，就是因為恆大還沒有被清盤。

我明白了。因為恆大的美元債市場價格不到面值的10%，投資者實在不想割肉，因為損失真的太大。一些資產管理公司可能沒有足夠的撥備來應對這種損失。但他們還在等什麼呢？等中國政府來幫恆大還錢嗎？

最近在中國內地爆發的爛尾樓業主「斷貸潮」應該會打破他們的這種希望。據京都律師事務所，如果恆大實施債務重組，最先受償的很可能是業主，然後是供應商、有擔保品的銀行、恆大員工、稅務部門，然後才是債券保護條款較少的債券持有人，而離岸美元債持有人的受償順序比這還要靠後。

恆大是一個很好的例子，但不是特例。過去一年，中國前100大開發商中有28家已經違約或要求還款延期。總體而言，債務重組沒有進展。投資回收前景不明朗或許有助於解釋為什麼這些公司的離岸債價格屢創新低，進一步削弱了外國投資者的投資組合表現。

境外投資人對恆大過於心慈。現在是他們行使權利，爭取恆大海外資產、清盤這家僵屍開發商的時候了。

（任淑莉是彭博專欄作者，重點關注亞洲市場，她曾是一名投資銀行家。本專欄並不代表彭博有限合伙企業及其所有者的觀點。）

原文標題

China Evergrande Bondholders Must Move to Liquidate: Shuli Ren

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