房地產下滑拖累 聯易融業務受壓

房地產行業困境加深，截至今年9月，通過該公司主要平台處理的供應鏈融資資產有所下降

重點：

• 2023年前9個月，由於客戶存留率下降，聯易融科技兩大關鍵平台處理的供應鏈資產總量下滑

• 這家供應鏈融資服務提供商，減少對房地產公司的依賴，但這個行業仍是它的主要客戶群

梁武仁

對於聯易融科技集團(9959.HK)來說，一年光景已是白雲蒼狗。

一年前，這家雲計算的軟件即服務(SaaS)平台供應商，看上去還是中國政府扶持企業的受益者——北京允許企業使用國有企業客戶欠下的未付賬單，來獲得新的融資。然而，時間快進到現在，隨著中國房地產危機的不斷加劇，並波及整個經濟，受害者的規模不斷擴大，這家由騰訊支持的公司也成為了其中一員。

房地產企業是聯易融科的一大客戶群，簡單地說，它們的困境令公司主要產品的需求減少。根據聯易融科技上週五的最新業務發展公告顯示，今年前九個月，公司AMS雲處理的資產總量，同比下降了約13%。其ABS雲平台上的交易額也下降了近30%。曾經一直保持著近乎完美水平的客戶留存率，也下降10個百分點降至86%。

在供應鏈融資中，一家公司（也叫「錨」）借助自身的信用度，利用其欠供應商的未付賬單，幫助供應商獲得資金。錨和供應商都能從中受益，因為前者有了更多的賬單支付時間，而後者則可以獲得新的資金用於運營。這種供應鏈融資在中國發展迅速，一定程度上是因為中小企業普遍難以從傳統銀行獲得融資。

隨著房地產行業整體信用狀況的惡化，越來越多與房地產行業相關的用戶，可能會退出該公司的平台。更糟糕的是，隨著中國經濟增速放緩，銀行的風險意識普遍增強。

自2021年底以來，國有企業被要求使用像聯易融科技這樣的平台，通過供應鏈融資幫助其供應商。因此，去年聯易融科技的主要合作夥伴和客戶數量激增，今年這種增長仍在繼續。但似乎獲得更多客戶不難，而讓它們更多地使用公司的產品則是另一回事了。

聯易融科技的AMS雲和ABS雲平台，旨在更輕鬆地將供應鏈資產（如未付賬單）匯集成可投資證券。對於不精通財務的小公司來說，這樣的過程往往很繁瑣，甚至令人生畏。對於使用應收賬款等非流動資產的公司來說，這種證券化是一種方便的融資方式。但與債券或貸款一樣，資產支持證券(ABS)也存在違約風險，因為它們可能無法償付。

這意味著當投資者對企業的財務健康狀況失去信心時，發行資產支持證券就會變得更加困難。而這正是中國目前的現狀。根據標普全球評級(S&P Global Ratings)的數據，2023年上半年，ABS等結構性融資工具的發行量同比下降了大約12%，預計全年的發行量將比2022年下降約8%。

根據聯易融科技中期財報引用的Wind數據，1月至6月，由供應鏈資產支持的證券發行量縮水高達20%。而房地產公司的證券發行量下降幅度更大，在這六個月內幾乎腰斬。

依賴房地產

截至2021年底，房地產企業在聯易融科技的主要客戶和合作夥伴中佔比高達42%，但此後這一比例迅速縮減。即便如此，截至6月底，房企所佔的比例仍高達15%。此外，通常與房地產行業關係密切的基礎設施和建築企業，在聯易融科技的主要客戶和合作夥伴中也佔了29%。

沒有跡象表明中國房地產的低迷會很快結束，許多結構性問題仍有待解決。自從北京方面在2020年，開始控制不計後果的舉債擴張以來，房地產行業的借貸一直很困難，使得開發商很難對債務進行再融資，也難以為新項目籌集資金。

房價下跌也使許多買家處於觀望狀態，導致開發商失去了主要的收入來源，流動性壓力加劇。開發商完成項目的難度越來越大，使潛在的購房者更加焦慮，進而導致房地產開發項目因缺乏資金而進一步延期。

北京最近放寬了購房者的借貸規定，一些城市的地方政府也在減少購房限制。儘管如此，9 月份中國的新房價格仍連續第三個月下跌，迅速復蘇的可能性看起來相當渺茫。

為了減少對ABS相關交易的依賴，並降低對房地產相關公司的依賴，聯易融科技正在努力推動其他產品的發展，包括通過其「多級流轉雲」平台的銷售。這一融資解決方案通過使用區塊鏈技術，將中小企業與其錨定客戶之間交易的應收賬款轉換為數字憑證(Digipos)。

今年前9個月，聯易融科技加工成數字憑證的資產同比激增逾70%。但這項業務的手續費似乎遠低於ABS相關交易的手續費。這可能解釋了，為什麼即使多級流轉雲交易量在今年上半年翻了一番以上，同期總收入仍同比下降了23%。該公司在某程度上證實了這一點，稱其對該產品的「定價策略」，對其在這六個月中的收入增長產生了「負面」影響。

在這六個月里，聯易融科技的毛利率也下降了逾20個百分點，降至60%左右。更糟糕的是，它還陷入了虧損。

聯易融科技的股價今年以來下跌了逾60%，隨著利潤的蒸發，其往績市盈率現在只有不到1倍。目前的股價只有它不到三年前首次公開募股時發行價的一小部分。相比之下，金融科技的另一批主要網貸服務商的往績市盈率更高，其中信也科技(FINV.US)為4倍，陸金所 (LU.US; 6623.HK)為7倍。

這種差距表明，儘管聯易融科技在創新融資服務方面具有創造性，但公司仍然很容易受到宏觀經濟不利因素的影響。

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