雅虎香港財經 泡泡瑪特經銷商訴訟風險 為擴張帶來不確定性隱憂
上周五 (12月4日) 中午截止招股的泡泡瑪特 (SEHK:9992)，孖展認購率高逾117倍，不禁令人反思招股反應熱烈，集團是否就不存在隱憂。筆者提出此觀點，緣於招股書的「風險因素」環節多達42頁，相對上市時市值可較其多逾200億元的藍月亮集團 (SEHK:6993) 的36頁還要多6頁，看來泡泡瑪特也留意到自身的業務發展存不少風險。其中招股書寫到集團部分依賴經銷商向市場銷售其產品，而集團可能無法掌控經銷商。現時集團線下門店，大多數是由泡泡瑪特直接運營，但經銷商亦在其中貢獻了不少力。
經銷商對集團收入影響力增加
截至今年6月底，泡泡瑪特有25家中國經銷商及22家海外經銷商。截至2017至2019年底之三個完整財政年度，經銷商為集團貢獻銷售額分別約2,776萬、4,497萬和9,360萬元 (人民幣‧同下)，佔同期總收入為17.6%、8.7%和5.6%。
表面看來佔比有減少趨勢，但要留意截至2019和2020年6月底，兩個財年首六個月經銷商產生銷售額分別約3,359萬和5,337萬元 (同比增長近六成)，佔同期總收入為6.1%和6.6%，可見實則經銷商對集團收入影響力在增加。招股書寫到經銷商的表現受到許多因素及風險的影響，其中一些可能不受集團的控制。
仍需借由經銷商之力快速拓店
集團表示倘若未能續訂與現有經銷商的經銷協議及維持與現有經銷商的關係，或是在現有經銷商流失時無法及時物色及委聘新的經銷商，均可能造成集團的收入波動或下滑，並可能對集團的財務狀況及經營業績造成不利影響。
此外，面對資本要求規模的重大壓力下，泡泡瑪特仍需借由經銷商之力快速拓店。但就目前來看，集團表示無法保證對經銷商的有效管理，將為集團發展帶來一定阻力。而泡泡瑪特在招股書中披露的與第一大經銷商南京金鷹泡泡瑪特訴訟案，在行業引起熱談。
集團今年8月底已被提出申索
南京金鷹泡泡瑪特商貿有限公司成立於2014年4月25日，為泡泡瑪特 (佔權52%) 與獨立第三方金鷹國際商貿集團 (中國) 有限公司 (佔權48%) 的合營企業。現為集團的最大客戶及經銷商。據招股書披露，泡泡瑪特與南京金鷹存在訴訟糾紛。
於2020年8月28日，泡泡瑪特接獲，內容有關金鷹國際 (作為股東) 代表南京金鷹泡泡瑪特於江蘇省南京市中級人民法院向北京泡泡瑪特提起的申索。申索指稱北京泡泡瑪特違反投資合作協定，自行而非通過南京金鷹泡泡瑪特於專屬地區開設19間零售店及191間機器人商店 (「申索店舖」)。
被追討高逾億元人民幣的款項
根據申索，金鷹國際要求 (i)北京泡泡瑪特應停止於專屬地區經營申索店舖；及 (ii)北京泡泡瑪特應向南京金鷹泡泡瑪特返還為數約1.17億元的款項，即北京泡泡瑪特於截至2019年12月31日止年度自於專屬地區經營申索店舖獲得的所指稱毛利。
這些申索店鋪在2017至2019年，以及2020上半年，產生收入約190萬元、2,620萬元、1.269億元及6,300萬元 (佔泡泡瑪特總收入的約1.2%、5.1%、7.5%及7.7%)；及毛利約110萬元、1,740萬元、8,630萬及4,170萬元 (佔泡泡瑪特集團總毛利的約1.4%、5.8%、7.9%及7.8%)。
關於風險披露有避重就輕之嫌
筆者認為招股書中關於風險披露有避重就輕之嫌，泡泡瑪特股書中聲稱：「董事確認，於往績記錄期間及直至最後實際可行日期，我們並未涉及任何針對我們或任何董事的訴訟、仲裁或行政訴訟以致可能對我們的業務、狀況財務或是經營業績造成重大不利影響。」泡泡瑪特在招股書中表示，其法律顧問認為，金鷹國際勝訴的可能性極低。
此外，泡泡瑪特表示，不論南京法院對申索的判定是否有利於南京金鷹，申索將不會影響北京泡泡瑪特與南京金鷹泡泡瑪特之間的業務關係。
泡泡瑪特敗訴面對三負面影響
然而，倘若金鷹國際取得勝訴，實則會對泡泡瑪特帶來三個負面影響，其一是北京泡泡瑪特或將會被要求停止於上述專屬地區經營有關店舖。有關店舖應歸屬於南京金鷹泡泡瑪特運營，集團來自有關店舖的收益及溢利將下降，歷史財務報表須重新核數。
其二是歸屬於南京金鷹泡泡瑪特所擁有的專屬地區，涉及江蘇、浙江、安徽、雲南、四川、陝西及上海南京西路，集團將失去這些目前為國內商業比較活躍的市場，以及未來極具發展潛力的市場。
其三是由於泡泡瑪特與南京金鷹泡泡瑪特仍有合作關係，上市後的泡泡瑪特在上述專屬地區擴張開店也或會受到來自金鷹國際方面的制約，影響其未來零售渠道擴張。
綜合分析，線下零售店是泡泡瑪特的主要銷售渠道，截止2020年6月底，泡泡瑪特有25家中國經銷商及韓國、日本、新加坡和美國等21個海外國家及地區的22家經銷商。上市後在資本要求的規模重壓之下，泡泡瑪特仍需借助經銷商之力快速拓店。作為一家上市企業，與各界保持良好合作關係是一項必須的先決條件，謹慎處理與經銷商的合作關係，與經銷商之間建立起互相信任的關係，有利於企業與經銷商的長期合作。若無法保證對經銷商的有效管理，或將為其未來業務規模發展帶來阻力。
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