盒馬 試圖對年輕客戶群和成長故事來 撼動生鮮超商業

阿里巴巴旗下的這家連鎖店宣佈新開12家門店，為2023年底的IPO拉開了宣傳的序幕

重點:

• 盒馬宣佈新開12家門店，這可能代表著在香港IPO前會加速開店

• 該公司重視線上訂單，每家店面的收入高於同行，但自有配送隊伍也導致了更高的成本

陽歌

渴望從中國的生鮮雜貨領域獲得新東西的投資者，可能很快就會獲得兩個新選擇，它們來自中國最大的兩家電商公司。

其中較大的一個選擇來自阿里巴巴 (BABA.US; 9988.HK)旗下的盒馬，它上周因宣佈新開12家門店而登上新聞，試圖為今年年底在香港的上市做宣傳。這樣的舉動通常不是什麼大事，因為這次新開門店的數量不算多，僅相當於在該連鎖店目前約300家門店的基礎上增加了4%。

就在這一消息宣佈的幾天前，阿里巴巴的競爭對手京東 (JD.US; 9618.HK)也公佈了一項計劃，擬將旗下與盒馬類似的七鮮分拆為一個新的創新零售部門。雖然沒有提及IPO計劃，但京東有讓各個部門單獨上市的歷史，比如京東健康(6618.HK)和京東物流(2618.HK)。這種策略使每個獨立的商業實體更加透明，並對自己的利潤負責。

七鮮比盒馬的規模要小得多，到去年年中大約有50家門店。京東曾經宣佈過雄心勃勃的計劃，在2018年左右推出連鎖店之後的三到五年內開設1,000家門店，這恰好表明中國企業多麼喜歡對增長做出大膽的預測。儘管公平地說，這場疫情可能給這些計劃造成了重大影響。

鑒於七鮮的門店規模要小得多，可以肯定地說，投資者恐怕需要等待更長的時間才能看到它最終上市，也許至少還需要兩到三年。這意味著自生鮮電商叮咚買菜(DDL.US)於2021年在紐約首次公開募股以來，盒馬可能會成為投資者首個主要的中國超市選擇。

話雖如此，我們將更深入地研究盒馬，看看它在中國巨大但競爭激烈的生鮮領域與競爭對手——包括叮咚買菜和更傳統的連鎖店相比，表現究竟如何。

事實上，中國的生鮮雜貨市場與主要發達國家並沒有太大的不同，大多數連鎖店的銷售額巨大但增長緩慢，利潤微薄，導致市銷率極低。中國該領域的主要參與者、大潤發運營商高鑫零售(6808.HK)，以及永輝超市(601933.SH)是這個群體的典型代表，它們的市盈率分別為0.21倍和0.34倍。美國最大的營運商克羅格(KR.US)的情況也類似，市盈率為0.23倍。

根據中國連鎖經營協會的報告，盒馬去年的銷售額為610億元，若是以0.25倍這個大致相當的市盈率計算，它的市值將達到150億元。根據該協會的數據，這一銷售數字使盒馬成為去年中國第六大連鎖超市，首次正式進入前十名。

盒馬當然希望投資者認為它與傳統的零售商相比，有一些後者所沒有的東西，因此理應得到更高的市盈率。但即使在中國居於領先地位的生鮮電商叮咚買菜，雖然去年的收入增長了20%(遠高於永輝和高鑫零售公佈的個位數低增長)，但目前的市盈率也只有0.22倍。

特別之處在哪裡

瞭解了基本的財務數據後，我們將在本文的後半部份仔細研究盒馬為何認為自己很特別，值得投資者額外關注。該公司確實有一些相對獨特之處，使其與其他公司區別開來，但目前尚不清楚這些特點是否會帶來更豐厚的利潤率，從而證明更高的估值是合理的。我們不得不等到該公司提交第一份IPO招股說明書，很可能是在今年的某個時候，然後才能判斷它與同行相比表現是好是壞。

該公司最大的與眾不同之處可能是它對在線銷售的高度關注，這是對其實體店傳統線下購物的補充。與同行相比，這使得它每家店面的購物量都要大得多。我們的計算顯示，去年每家盒馬門店的銷售額約為2億元，相比之下，店面普遍更大的高鑫零售每家店的銷售額約為1.5億元，而永輝超市每家店面僅9000萬元。

更高的門店銷售額通常是效率更高的標誌，這可能給盒馬帶來更高的毛利率。但話雖如此，盒馬之所以能夠處理如此高的在線訂單量的一個原因是，它是唯一一家擁有配送隊伍的大型連鎖企業。這通常比同行使用的第三方快遞公司更昂貴，成本效益也更低。

盒馬的另一個特點是非常注重店內餐飲和預製菜。它的大多數門店都設有堂食區，再加上對預製食品的高度重視，都迎合了被盒馬視為核心客戶群、對價格不太敏感的年輕人。此類產品帶來的利潤率，也往往高過僅銷售傳統超市商品的利潤率。

作為一家年輕的連鎖企業，盒馬的規模仍相對較小，因此有著更大的增長潛力。它的雙管齊下戰略——經營更多傳統超市，再加上廉價品牌盒馬生鮮奧萊，這讓其在形式上更具靈活性，以適應各地的人口結構和消費模式。盒馬生鮮奧萊連鎖店的規模相對較小，只有68家門店，這意味著這種模式還有很大的增長空間。

說到底，我們實在沒法對盒馬感到太興奮，主要是因為它處於一個如此成熟的行業，利潤率如此之低。不過，該公司確實有一些獨特之處，可能會使其成為那些希望投資這個低增長領域的人更具吸引力的新選擇之一。現在，我們只需要看到一些更詳細的財務數據。

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