上美化妝品再衝港股 營銷開支佔收入近半

這家國產化妝品集團重遞上市申請，正衝擊「港股國產美妝」第一股

重點：

• 上海上美化妝品第二次向港交所遞表申請上市，但其銷售推廣開支佔整體收入近半，削弱公司財務表現

• 該公司近年致力拓展多品牌路線，但新品牌未能擔大旗，依靠單一舊品牌撐起「半壁江山」

陳嘉儀

女為悅己者容，但女士們願意投資這家化妝品生產商嗎？

上海上美化妝品股份有限公司去年曾籌備於A股上市，至今年1月改變主意，轉向港交所提出上市申請，但招股書在7月失效。三個月後，公司更新了今年上半年財務數據，在10月5日再度遞表，如能順利通過聆訊，有望成為「國產美妝第一股」。

上美是一個多品牌化妝品集團，專注於護膚品及母嬰護理產品的開發、製造及銷售，旗下擁有韓束、一葉子及紅色小象三個知名品牌。自2002年成立至今，該公司一直紮根三四線城市，主打大眾化妝品市場。

據初步招股文件引述的市場研究報告顯示，按2021年零售額計算，上美在中國大眾化妝品市場的市佔率僅1.6%，但已足夠在2015年至2021年期間，連續7年穩佔國產化妝品公司前5名，可見市場相當分散。

三大知名品牌中，2003年面世的韓束是首個自創品牌，憑一款多功能「bb霜」走紅，曾創下「40天銷售一個億」的戰績；2014年推出的一葉子是主打草本護膚的品牌，翌年創立的紅色小象則專注於母嬰護理產品，是化妝品行業近年增長快速的範疇。三個品牌收入過去兩年佔總營收比率均約92%。

在競爭激烈的國產化妝品牌中，上美稱得上是老大哥，同期的珀萊雅(603605.SH)、丸美股份(603983.SH)已登陸A股；後起的網紅品牌完美日記母公司逸仙電商(YSG.US)、專注敏感肌的護膚品牌薇諾娜母公司貝泰妮(300957.SZ也成功在美國及深圳創業板上市。上美至今才申請來港上市，已是遲來的春天。

斥巨資投放廣告

初步招股文件顯示，上美過去兩年收入增速減慢，在2020及2021年，公司營收分錄得17.6%與7%的按年增幅，但今年上半年則大跌31.1%至12.6億元，主要是反映新冠變異病毒株疫情對生產、供應鏈和需求造成的打擊。

上美近年的最大優勢，是靠電商平台和直播帶貨促銷，過去三年來自線上渠道的收入分別是15.1億元、25.4億元及27億元；即使遇上今年上半年的淡靜市況，相關渠道也錄得9.3億元收入，佔整體收益近74%。

盈利表現方面，雖然去年淨利潤大增66.5%至3.39億元，但今年上半年迅速滑坡，淨利潤大挫62.6%至6,530萬元，主要因為營銷及銷售開支沉重，雖然相關支出已按年減少22.8%至6.08億元，但仍佔期內收入高達48.3%，比例為近三年半以來新高。

砸重金打品牌，是上美的一貫風格，核心品牌韓束在創立初期，曾邀請韓國紅星崔智友擔任代言人；2015年，該公司更以刷新中國電視廣告記錄的5億元高價，冠名相親節目《非誠勿擾》；此外，集團近年也在《三生三世十里桃花》、《這就是街舞》等知名電視劇及綜藝節目投放廣告，因此不難解釋為何行銷費用高昂。

不過與行業內其他上市企業比較，這種燒錢行為似乎是國產化妝品牌的老毛病。目前已在A股上市的貝泰妮和珀萊雅，今年上半年的銷售費用率也高達45.4%和42.5%，主要原因也許是當前國產美妝品牌定位於中低收入和價格敏感度高的群體，由於產品壁壘低、同質化嚴重，只能靠行銷和開拓管道去推動增長。

為了與一眾新老品牌比拼，上美近年也嘗試踏上專業科研之路，從2016年開始加大對基礎研究的投入，於日本神戶設立科研中心，是首家在上海、日本擁有雙科研中心的國產化妝品公司。在國內化妝品研發人才緊缺下，更出重金向寶潔、資生堂等國際大品牌挖角，帶來先進的基礎研究經驗。

新品牌未能接班

不過，根據初步招股文件，上美於過去三年半的研發開支合共只有3.17億元，僅佔業績報告期收入2.3%至4.1%，與貝泰妮和珀萊雅的投入相近，可見該行業「重營銷，輕研發」的態度。

為了滿足不斷變化的市場需求，上美也嘗試朝高端化進發。2019年以來，推出針對敏感肌膚的「高肌能」、孕婦專用護膚品「安彌兒」以及護髮品牌「極方」，希望能滲透更多消費群體；可惜效果暫時不明顯，多個新品牌的合計收入僅佔2019年總營收13.4%，其後更逐年下降，今年上半年已減至7%。

反觀核心品牌韓束繼續單天保至尊，以今年上半年收入6.04億元計算，對總營收貢獻高達47.8%；近年增長穩定的紅色小象則爬過一葉子頭，對總營收貢獻由2019年的18%增至24.2%。此外，三個主要品牌的毛利率一直在60%以上，高於新品牌的40%至50%，可見轉型之路不易。

要估計上美的上市市值，可利用同行貝泰妮與珀萊雅的預期市盈率約43.7倍及39.2倍去估算，取其平均41.5倍，以上美今年上半年淨利潤6,530萬元引伸到全年計算，估值可達54億元；但由於近期環球股市表現急轉直下，內地消費情緒也顯著放緩，該公司正式獲批上市時，市況可能會有較大變化。

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